臺灣新竹地方法院民事
裁定 106年度抗更(一)字第1號
抗 告 人
即被
抗告人 林滿隆
林建成
林建亨
林緯峻
黃雁琳
黃雁琪
黃蔡月蟾
莊坤燦
黃耿芳
共 同
代 理 人 李佳翰
律師
被抗 告 人
即抗 告 人 里樂資產管理股份有限公司
法定代理人 彭桂香
代 理 人 洪珮琪律師
上列
當事人間
聲請裁定股票收買價格事件，抗告人對於民國105
年7月20日本院104度司字第8號裁定提起抗告，本院裁定如下：
主 文
抗告
駁回。
抗告費用各壹仟元由抗告人即被抗告人各自負擔。
理 由
壹、抗告人即被抗告人9人（下稱抗告人9人）之抗告意旨
略以：
一、
本件有無修正後企業併購法第12條之
適用：
(一)本件應適用企業併購法第12條第6 項規定，由被抗告人即抗
告人里樂資產管理股份有限公司（下稱被抗告人公司）改列
為
聲請人，全體未達成協議之股東為
相對人：
本件訴外人新生糖業物產股份有限公司（下稱新生公司）於
民國104 年1 月27日召開104 年股東臨時會議，通過決議於
103 年11月30日為合併決算基準日，以每股新臺幣（下同）
2,600 元與被抗告人公司合併，新生公司為消滅公司、被抗
告人公司為
存續公司。抗告人9 人於會議前、中就前開決議
事項表示
異議，並以被抗告人公司為相對人，向
鈞院聲請裁
定被抗告人公司以公平價格收買抗告人9 人股份。鈞院於10
5 年7 月20日作成104 年度司字第8 號裁定後，鈞院抗告審
於105 年10月29日廢棄原裁定，
嗣經臺灣高等法院廢棄原法
院裁定而發回鈞院更審，然企業併購法第12條第6 項規定業
已施行，則依程序從新之法理，係將原賦予「少數股東」抗
告人9 人得聲請以公平價格收買抗告人9 人股份之聲請權，
改規定需由被抗告人公司行使，則企業併購法第12條第6 項
所定之聲請權，
乃基於公益目的而
強制規定被抗告人公司提
起聲請法院裁定之權益，且其實質上為關於
當事人適格之程
序規定，並
非新創設之實體法上獨立
請求權基礎，故應無
法
律不溯既往原則之適用，依程序從新之法理之原則，就
本案
應適用企業併購法第12條第6 項之規定。準此，被抗告人公
司辯稱應以行為時有效之企業併購法第12條為據，自無可採
。
(二)本件應適用企業併購法第12條第6 項規定，視為被抗告人公
司同意抗告人9 人請求收買股份之價格：
鈞院於105 年7 月20日作成104 年度司字第8 號裁定，
嗣經
臺灣高等法院廢棄發回鈞院，然企業併購法第12條第6 項規
定業已施行，已將聲請價格裁定之義務，轉由被抗告人公司
方面承擔，且違反義務時，被抗告人公司須承擔「視為同意
股東請求價格」之不利益，間接促進收買價格協議達成之義
務轉為由公司承擔，從而本件應由被抗告人公司自行改列為
聲請人，然
迄今不僅未改列為聲請人，亦未列全體未達成協
議之股東為相對人。準此，依企業併購法第12條第6 項規定
，應視為被抗告人公司同意抗告人9人請求之收買價格。
(三)本件應適用企業併購法第12條第5 項規定，視為被抗告人公
司同意抗告人9 人請求收買股份之價格：
被抗告人公司固於106 年1 月23日向鈞院辦理
提存，
惟新生
公司於104 年1 月27日召開104 年股東臨時會議，通過決議
以103 年11月30日為合併決算基準日，以每股2,600 元與被
抗告人公司合併，而企業併購法第12條第5 項已於105 年1
月7 日施行，則被抗告人公司至遲應自105 年1 月8 日起90
日內，依其所認為之公平價格支付價款予抗告人9 人，卻遲
至106 年1 月23日始提出給付，應認視為同意以抗告人9 人
請求收買之價格收回。
二、被抗告人公司收買抗告人9 人所
持有之新生公司股票之價格
應為每股至少4,928.6元：
(一)股東請求收買股份之公平價格，其合理妥適之鑑估方法應為
「資產基礎法」：
１
系爭股票未於集中市場交易，無法透過市場交易取回資金，
僅能依股份收買請求權制度達成其退回資金之目的，為發揮
股份收買請求權之制度功能，於評價方法上，應以全部加權
平均收購價格方法
予以決定，較為公允。既然中華徵信
不動
產估價師聯合事務所補充鑑定意見已說明採用「資產基礎法
」之理由，且該事務所在國內亦具一定公信力，為節省司法
資源，抗告人9 人同意本件採用「資產基礎法」，作為請求
收買股份之公平價格之鑑估方法。
２被抗告人提出之企業評價報告書，係採「股價指數推算法」
，然這種方法一般是將市場上股票的價格作為回購股權的價
格來進行交易的方法；這種評估方法雖然容易操作，但存在
著明顯的不足，這是因為股票的市場價格具有不穩定、波動
性強、容易被控股股東暗箱操縱等特點，而且公司某一時刻
的股票價格也無法反映出公司的整體水準；而且這種方法的
前提是公司的股票已經上市，對於那些股份不能在市場上流
通的公司則無法進行評估，故本件應無適用「股價指數推算
法」之餘地。
(二)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
捐地比例應以25%計算：
依新竹市政府107 年12月12日府都規字第1070184327號函覆
：「變更新竹科技特定區計畫專案通盤檢討（配合世博台灣
館產創園區周邊開發）主要計畫（草案）」係於103 年11月
25日內政部都市計畫委員會第840 次會議審定在案」、「有
關本計畫捐地比例25% ，係源自本計畫區93年8 月9 日發布
實施『擬定新竹科技特定區計畫』『由原乙種工業區調整為
住商混合區，捐地比例為25% 』，
爰本次本計畫案屬專案通
盤檢討，回饋比例公平一致，故維持捐地比例為25% 」。足
見，本件新生公司所屬之新竹市○○段○○○ ○號等12筆土地
，於101 年間新竹市政府都市計畫審議委員會審議通過變更
後，於103 年11月25日經內政部都市計畫委員會審議通過，
有關捐地比例25% ，係源自本計畫區93年8 月9 日發布實施
「擬定新竹科技特定區計畫」「由原乙種工業區調整為住商
混合區，捐地比例為25% 」，並非自捐地比例40% ，變更為
捐地比例為25% ，而係維持捐地比例25% 。至於新竹市政府
與新生公司於104 年6 月2 日簽訂協議書約定有關捐地比例
25% 後，於104 年9 月22日呈報內政部核定，內政部於104
年10月13日核定，新竹市政府於104 年11月10日公告發布實
施，並於104 年11月10日函知保留案編號3-1 、3-2 、14案
之
土地所有權人，係屬協議書簽訂後之法定程序，並不影響
系爭土地開發回饋捐贈土地之比例於新生公司與被抗告人公
司合併基準日即104 年1 月27日前，早已確定捐地比例為25
% ，並非捐地比例40% 。且自企業併購法規定股東得請求
按
「公平價格」收買其股份之目的，無非在遏止控制股東發現
公司股票市價低於公司真實價值時，即進行現金逐出併購，
利用股權優勢剝奪少數股東留存於併購後公司，將其他股東
逐出，而獨享公司股份市價與真實價值間之價差。既然系爭
12筆土地之捐地比例為25% ，且被抗告人公司與新竹市政府
都發局簽訂協議書時以捐地回饋比率25% 作為行政契約之內
容，計算系爭12筆土地之價格時，自應以實質上公司之股票
之真實價值為基準，採用回饋捐地比率25 %，始符企業併購
法規定按「公平價格」之立法本旨。
(三)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
不應扣土地增值稅：
土地增值稅屬財產交易所得稅性質，本件請求收買股份僅係
股權交易，並未涉及土地移轉，則於計算系爭12筆土地價格
時，自不應扣除土地增值稅。
(四)判斷新生公司股票之公平價格不應考量股票市場流通性之折
價、近期實際成交價格、產業與總體經濟環境對於價值之影
響：
中華徵信不動產估價師聯合事務所107 年7 月20日中徵字第
20180088號函覆鈞院補充說明事項明確表示：「有關市場流
通性折價部分，資產基礎法係針對各資產科目進行評估，因
此在個別評估時已考量流動性，且於基準日時新生糖業有近
99% 為流動現金，故無此議題存在」。
貳、被抗告人公司答辯意旨略以：
一、本件應適用行為時企業併購法第12條及公司法第187 條之規
定，且行為後企業併購法增訂第12條第6 項之規定，不得溯
及既往適用於系爭104 年1 月27日之股東臨時會決議：
(一)按行為後增訂之企業併購法第12條第6 項規定，
如股東與公
司間就收買價格未達成協議者，公司應於30日內，以全體未
達成協議之股東為相對人，向法院聲請價格之裁定，如公司
未於期限內踐行，將承擔「公司同意異議股東請求之收買價
格」之不利益。
是以，企業併購法第12條第6 項於被抗告人
公司而言，無異使被抗告人公司增設「公司同意異議股東請
求之收買價格」之不利益，顯對公司創設一個新的實體法上
義務，係屬權利義務之發生，依最高法院91年
台上字第1411
號判決意旨，權利義務本體之發生及其內容，均應適用「行
為時或事實發生時」所施行法律之規定。
(二)且按多數司法實務見解認為當「股東會決議」之基礎事實均
係發生於修正後企業併購法第12條施行前，且於修正後企業
併購法施行後法院始作出股票價格之裁定，所有法院均依行
為時有效之企業併購法第12條及公司法第187 條規定，由異
議股東為聲請人向法院提出聲請股票收買價格之裁定，並無
任何當事人適格
與否之問題，故本件亦應適用行為時施行之
企業併購法第12條規定，始為適法。
(三)為此，本件即應適用行為時企業併購法第12條及公司法第18
7 條之規定，且行為後企業併購法增訂第12條第6 項之規定
，不得溯及既往適用於新生公司104 年1 月27日之股東臨時
會決議。再者，企業併購法之修正內容，並無規定修正前已
繫屬於審理程序中之股票價格事件，應由公司自行改列為聲
請人之規定，否則視為公司同意異議股東請求價格之規定。
是故，抗告人9人所述並無任何法律上之依據，亦無理由。
二、被抗告人公司收買抗告人9 人所持有之新生公司股票之價格
應為每股2,600 元：
(一)被抗告人公司主張新生公司評價之目的是股權交易，
而非資
產買賣，故不採用資產基礎法，而「股價指數推算法」係使
用市場實際交易數據，更能符合此次評價目的：
新生公司非公開發行公司，並無市場交易價格，新生公司董
事會係審酌合併雙方經營狀況、股票時價、每股淨值、公司
展望
等情形，以及其他經雙方同意可能影響股東權益之因素
，並考量雙方未來經營綜合效益與發展條件等因素為基礎，
參酌獨立專家就每股股權價值所出具之意見書，係以103 年
3 月、4 月之實際交易價格每股2,800 元作為計算基礎，衡
量上市及上櫃之營建類股價指數成長率作為參數，符合國際
會計準則所謂之「公平價格」
可參考「市場上客觀之成交價
」及「同類或類似產業股票之參考價」之情形。抗告人9 人
主張依經濟部商業司92年7 月29日商字第09202148190 號函
釋：「依國際會計準則所謂之『公平價格』有下列三種情形
可資參考：⑴市場上客觀之成交價；⑵同類或類似產業股票
之參考價；⑶買賣雙方協議並載明於合約之價格。」新生公
司與被抗告人公司協議並載明於合約之價格為2,600 元，不
僅採用共同接受之評價基礎模式，且已綜合衡量產業狀況、
獲利能力及未來發展等指標而得出之公允客觀價值，已符合
抗告人所援引之商業司函釋意旨及國際會計準則，
上開合併
對價亦高於鑑定價格，應得認定為當時公平價格。且原
抗告
法院亦認為「回歸新生公司交易以來，實際成交價格長期以
來均落於每股2,600 元至2,800 元之間，從未有聲請人抗告
所主張之每股淨值高達4928.6元以上之價格。且本件合併對
價之市場上客觀成交價，應符合同業股價行情，新生公司與
相對人里樂公司協議並載明於合約之價格，以高於上開2,45
7-2,559 元區間之鑑定價格，應得作為認定『當時公平價格
』之參考依據；又新生公司係以不動產租賃收入為公司主要
營收，故以營建類股價指數應當符合指標評估產業，再為使
存續公司及被合併公司雙方股東支持該項合併案，多由合併
各方採用共同可接受之評價基礎模式方法設算可能的收購價
格區間，再綜合衡量各公司所屬產業狀況、獲利能力、經營
績效及未來發展條件等指標，經充分討論溝通並評估未來合
併各公司可能產生之績效及貢獻度後計算換股比率（收購價
格），因此多半會採取公允客觀之評價，其計算之每股收購
價格與該股票之公平價值通常差異不大」，故被抗告人公司
收買股份之價格為每股2,600 元，應得認定為當時公平價格
。
(二)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
捐地比例應以40%計算：
１系爭土地調整使用分區從原乙種工業區調整為住商混合區，
係於104 年11月9 日始經新竹市政府確認變更使用分區。又
觀本件中華徵信所之「價值評鑑報告書」第10頁：「⒊考量
該整體開發區開發申請尚未完成協議審議等階段，本次評估
作業之捐地比例依『擬定新竹科技特定區計畫』
所載，原乙
種工業區變更為第一種商業區之捐地比例為40% 計算。」與
中華徵信不動產估價師聯合事務所於107 年7 月20日中徵字
第20180088號函文表示：「考量不動產價格日期當時民國10
4 年1 月27日，依使用分區證明書…調整為第一種商業區…
需回饋40% 。雖又於104 年11月9 日劃設為住商混合區，捐
地比例25% 。然依照本報告之評價基準日，仍應以40% 為計
算基礎」，且比對中華徵信所與原審法院申請之新竹市都市
計畫土地使用分區及公共設施證明書，可知104 年11月10日
為系爭都市計畫案之生效日期，故系爭土地確實於104 年11
月9 日始變更為「住商混合區」。是本件2 份不動產鑑定意
見書、原審法院、原抗告法院均認定系爭12筆土地於104 年
11月9 日前係規劃為「乙種工業區變為第一種商業區」，故
捐地回饋比例為40% ，至為明確。抗告人9 人一再陳稱系爭
12筆土地於上開都市計畫中由工業區變更為住商混合區，捐
地回饋比例25% ，係早於103 年11月25日內政部都市計畫委
員會審議通過後就已經確認，更早於101 年間就已經為新竹
市都市計畫委員會審議通，為地方上眾所周知之事
云云，顯
與事實不符。
(三)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
應扣土地增值稅：
評價人員採用「資產基礎法」評價時，應考量交易成本及稅
負，而土地淨值之價值計算自應扣除土地增值稅。因此，核
算未上市、未上櫃股份有限公司之股票淨值時，公司資產中
之土地價值部分，必須扣除預估「土地增值稅」，此與司法
實務見解、評價準則之規定及會計研究發展基金會解釋函相
符。又中華徵信不動產估價師聯合事務所於107 年7 月20日
中徵字第20180088號函文雖稱：「若股票買賣確定涉及土地
移轉，則可扣除土地增值稅。」云云，惟土地增值稅係因土
地重估之過去事項所產生之經濟義務，屬長期必確定發生之
負債，於評估未上市、未上櫃公司之股票淨值時，公司資產
之土地價值本應為扣除預估土地增值稅後之淨值，始與前開
評價準則公報、會計研究發展基金會之解釋函及司法實務見
解相符，故系爭12筆土地部分應扣除土地增值稅，以淨值計
算出新生公司股份之公平價格，始為適法。
(四)判斷新生公司股票之公平價格應考量股票市場流通性之折價
、近期實際成交價格、產業與總體經濟環境對於價值之影響
：
按評價準則公報第4 號第27條：「評價人員進行價值結論之
判斷時，應依評價標的之性質，考量其市場流通性及控制權
對價值之影響，並為必要之折價、溢價調整」；評價準則公
報第11號第8 條：「評價人員執行企業評價時，應取得足夠
及適切之非財務資訊並評估其對價值結論之可能影響，該等
資訊通常包括：…⒒產業發展、總體經濟環境及政治與監理
環境。⒓策略與未來規劃。⒔評價標的之市場流通性與變現
性…。」又評價人員執行企業評價時，本應取得足夠及適切
之非財務資訊，姑且不論本件新生公司每股公平價格之評價
方法應採股價指數推算法或資產基礎法，依上開評價準則公
報規定，評價人員本應取得產業發展、總體經濟環境及政治
與監理環境、策略與未來規劃，作為出具評價報告之依據，
且評價人員於進行價值結論之判斷時，應依評價標的之性質
，考量評價標的之市場流通性與變現性之影響予以折價調整
。
叁、
兩造不爭執之事項：
一、抗告人即被抗告人9 人（下稱抗告人9 人）均為新生糖業物
產股份有限公司（下稱新生公司）股東，新生公司於104 年
1 月8 日召開董事會，並於同日與被抗告人即抗告人里樂資
產管理股份有限公司（下稱被抗告人公司）簽訂「合併契約
書」，第一條約定：以甲方（里樂公司）為存續公司、乙方
（新生公司）為消滅公司，合併後存續公司名稱為里樂公司
；第四條約定：雙方同意以103 年11月30日為合併決算基準
日；雙方公司擬定甲方以現金2,600 元為合併對價，承購乙
方普通股股份1 股（每股面額10元），即合併基準日時，乙
方普通股股份每股得換發現金2,600 元，本次現金吸收合併
甲方預計應給付乙方普通股股東之現金合併總對價合計為1,
534,000,000 元，此有股東持股明細表、董事會議事錄、合
併契約書附卷可查（見原審104 年度司字第8 號卷一《下稱
原審卷一》第8 、58-60 頁）。
二、新生公司於104 年1 月27日召開104 年股東臨時會議，會中
決議通過以103 年11月30日為合併決算基準日，並以每股2,
600 元與被抗告人公司合併，新生公司為消滅公司、被抗告
人公司為存續公司。抗告人9 人於會議中或會議後，就前開
決議事項表示異議，並於
前揭股東會後3 個月內之104 年4
月22日，以新生公司為相對人，向本院聲請裁定以公平價格
收買其等之股份。新生公司嗣於104 年6 月1 日為解散登記
，有104 年股東臨時會議事錄、反對聲明書、
存證信函、本
件
聲請狀之收狀戳
足稽（見原審卷一第9-10、12-14 頁、1
頁）。
三、抗告人9 人聲請以公平價格收買其等之股份，經本院委託中
華徵信所企業股份有限公司（下稱中華徵信所）鑑價，鑑價
結果如下，有中華徵信不動產估價師聯合事務所出具之「不
動產估價報告書」、中華徵信所出具之「價值評鑑報告書」
各1 本存卷
可按（見外放證物2本）：
(一)中華徵信不動產估價師聯合事務所出具之「不動產估價報告
書」，採用【比較法、土地開發分析法】，並以捐地比例40
% 、加計土地客觀條件所能獲得之獎勵，包括建築基地大規
模開發獎勵，以及建蔽率降低規定之獎勵等條件，對於新生
公司所有新竹市○○段245 、245-1 、245-2 、245-3 、24
7 、247-1 、247-2 、248 、251 、251-1 、251-2 、255
地號土地（下稱系爭12筆土地）及同段新竹市○○段○○○ ○
號建物（門牌號碼：新竹市○區○○路○○○ 號）進行估價，
估價結果為：評估勘估標的總值合計為2,018,387,227 元（
建物部分68,027元、土地部分2,018,319,200 元），按公告
現值核算應需繳納土地增值稅為294,600,877 元，扣除公告
土地增值稅後土地淨值為1,723,786,350 元。亦即每坪單價
現值511,000 元，扣除捐地回饋40% 後之單價成為每坪306,
600 元，計入勘估標的完成開發審議時程4 年之現值為每坪
250,747元。
(二)中華徵信所出具之「價值評鑑報告書」，以新生公司103 年
度及102 年度之會計師查核財報及103 年12月31日之科目餘
額明細表為基礎，並假設新生公司自103 年12月31日起至鑑
定基準日104 年1 月27日止之資產與負債科目無任何變動下
，再配合前揭「不動產估價報告書」，採用【資產基礎法】
，鑑估104 年1 月27日收買新生公司股票之公平價值約計
2,27 4,749,919元。
(三)本院原審採用前揭中華徵信所出具之「價值評鑑報告書」評
鑑之2,274,749,919 元，扣除土地增值稅294,600,877 元後
，計算被抗告人公司收買抗告人9 人之股份價格（新生公司
於決議與被抗告人公司合併時之股份總數為590,000 股），
於105 年7 月20日以104 年度司字第8 號裁定「相對人里樂
公司收買聲請人林滿隆等9 人所持有里樂公司股票之價格應
為每股新臺幣3,356 元」（《2,274,749,919 －294,600,87
7 》÷590,000 股），有原審裁定可查（見原審卷二第151-
159 頁）。
四、被抗告人公司提出由元宏不動產估價師聯合事務所王睿明估
價師出具之「不動產估價報告書」、安欣佳顧問有限公司證
券分析師徐茂欽出具之「企業評價報告書」為憑（見原審卷
一第61-92 、93-106頁）。
(一)元宏不動產估價師聯合事務所出具之「不動產估價報告書」
，採用【土地開發分析法】鑑估新生公司所有系爭12筆土地
單價為190,500 元／坪、總價為1,533,380,220 元、扣除土
地增值稅後淨值為1,259,365,598 元。
(二)安欣佳顧問有限公司出具之「企業評價報告書」，參酌元宏
不動產估價師聯合事務所出具之「不動產估價報告書」，以
資產負債表法，得出新生公司每股公平價值為2,569 元，但
由於評價目的是股權交易，而非資產買賣，故不採用資產負
債表法；另以市場法P/E 法，推算出新生公司之每股公平價
值為0.89元，但因為新生公司資產未充分利用，按P/E 法計
算之價值有低估
之虞，故也不採用P/E 法；而【股價指數推
算法】使用市場實際交易情形之速率，更能符合此次評價目
的及新生公司個別情況，鑑估103 年11月30日得出收買新生
公司股票之公平價值之合理區間為每股2,457 元-2,559元。
(三)兩造均對本院104 年度司字第8 號裁定提起抗告，本院抗告
審採用安欣佳顧問有限公司出具之「企業評價報告書」，於
105 年10月28日以105 年度抗字第77號裁定：「原裁定廢棄
。抗告人里樂資產管理股份有限公司收買抗告人林滿隆等9
人所持有之新生糖業物產股份有限公司股票之價格應為每股
新臺幣2,600 元」，有本院105 年度抗字第77號裁定在卷
可
憑（見本院105 年度抗字第77號卷第80-90 頁）。
五、被抗告人公司已於106 年1 月23日依本院105 年度抗字第77
號裁定向本院辦理提存，有提存書
可佐（見本院抗更㈠號卷
一第43頁）。
六、本院105 年度抗字第77號裁定經兩造抗告後，由臺灣高等法
院於106 年3 月23日以105 年度非抗字第133 號廢棄發回。
七、新生公司所有前開土地原為新竹市政府列入「新竹科技特定
區計劃」開發許可區之開發區，並將原乙種工業區調整為第
一種商業區（捐地比例40%） ，嗣經新竹市政府於104 年11
月9 日以府都規字第10401636931 號函發布實施之「變更新
竹科技特定區計劃專案通盤檢討（配合世博臺灣館產創園區
週邊開發）主要計畫（第一階段）」案內劃設為「住○○○
區○○○道路用地」、「公園兼兒童遊樂場用地」、「綠地
用地」，原乙種工業區調整為住商混合區（捐地比例25% ）
，有104 年8 月14日新竹市都市計劃土地使用分區及公共設
施用地證明書、新竹市政府105 年4 月22日府都計字第1050
066744號函、新竹市政府105 年5 月4 日府都計字第105007
3840號函覆之「變更新竹科技特定區計劃專案通盤檢討（配
合世博臺灣館產創園區週邊開發）細部計畫（第一階段）」
在卷可按（見原審卷二第81、83-85、88-95 頁）。
八、本案系爭新生公司股票，並未上市、上櫃，其股票轉讓係由
買賣雙方私下交易或通過盤商進行，並未在當地證券交易所
或櫃臺買賣中心集中交易市場掛牌買賣，故無證券交易所或
櫃臺買賣中心實際成交價格可供參考。
九、兩造對於公司合併時，股東得請求公司按「當時」公平價格
收買其持有股份之「當時」，為公司股東會決議合併當日即
104年1月27日之公平價格不爭執。
肆、本件之爭點：
一、本件有無修正後企業併購法第12條之適用？
(一)本件是否適用修正後企業併購法第12條第6 項規定，由被抗
告人公司改列為聲請人，全體未達成協議之股東為相對人？
(二)本件是否適用修正後企業併購法第12條第6 項規定，視為被
抗告人公司同意抗告人9 人請求收買股份之價格？
(三)本件是否適用修正後企業併購法第12條第5 項規定，視為被
抗告人公司同意抗告人9 人請求收買股份之價格？
二、被抗告人公司收買抗告人9 人所持有之新生公司股票之價格
應為每股多少元？
(一)股東請求收買股份之公平價格，其合理妥適之鑑估方法為何
？
(二)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
捐地比例應以25% 或40% 計算？
(三)如採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，
是否應扣土地增值稅？
(四)判斷新生公司股票之公平價格是否應考量股票市場流通性之
折價、近期實際成交價格、產業與總體經濟環境對於價值之
影響。
伍、本院之判斷：
一、本件無修正後企業併購法第12條之適用：
(一)本件不應適用修正後企業併購法第12條第6 項規定，由被抗
告人公司改列為聲請人，全體未達成協議之股東為相對人：
１抗告人9 人主張：鈞院於105 年7 月20日作成104 年度司字
第8 號裁定後，鈞院抗告審於105 年10月29日廢棄原裁定，
嗣經臺灣高等法院廢棄原法院裁定而發回鈞院更審，然企業
併購法第12條第6 項規定業已施行，則依程序從新之法理，
係將原賦予「少數股東」即抗告人9 人得聲請以公平價格收
買抗告人股份之聲請權，改規定需由被抗告人公司行使，則
企業併購法第12條第6 項所定之聲請權，乃基於公益目的而
強制規定被抗告人公司提起聲請法院裁定之權益，且其實質
上為關於當事人適格之程序規定，並非新創設之實體法上獨
立
請求權基礎，故應無法律不溯既往原則之適用，依程序從
新之法理原則，應適用企業併購法第12條第6 項之規定，由
被抗告人公司改列為聲請人，全體未達成協議之股東為相對
人等情。被抗告人公司則以：修正後企業併購法第12條第6
項於被抗告人公司而言，無異使被抗告人公司增設「公司同
意異議股東請求之收買價格」之不利益，顯對公司創設一個
新的實體法上義務，係屬權利義務之發生，依最高法院91年
台上字第1411號判決意旨，權利義務本體之發生及其內容，
均應適用「行為時或事實發生時」所施行法律之規定；且多
數司法實務見解亦認為企業併購法雖增訂第12條第6 項之規
定，惟不得溯及既往適用於新生公司104 年1 月27日之股東
臨時會決議等語，資為
抗辯。
２按「公司讓與全部或主要部分之營業或財產，應有代表已發
行股份總數3 分之2 以上股東出席之股東會，以出席股東表
決權過半數之同意行之」；「股東於股東會為前條決議前，
已以書面通知公司反對該項行為之意思表示，並於股東會已
為反對者，得請求公司以當時公平價格，收買其所有之股份
」；「前條之請求，應自第185 條決議日起20日內，提出記
載股份種類及數額之書面為之。股東與公司間協議決定股份
價格者，公司應自決議日起90日內支付價款，自第185 條決
議日起60日內未達協議者，股東應於此
期間經過後30日內，
聲請法院為價格之裁定」，公司法第185 條第1 項第2 款、
第186 條、第187 條第1 、2 項分別定有明文。又「公司進
行第18條之合併時，存續公司或消滅公司之股東於決議合併
之股東會集會前或集會中，以書面表示異議，或以口頭表示
異議經
記錄，放棄表決權者。但公司依第18條第6 項進行合
併時，僅消滅公司股東得表示異議」；「公司法第187 條及
第188 條規定，於前項各款情形
準用之」，104 年修正前企
業併購法第12條第1 項第2 款、第2 項亦著有規定。
經查，
抗告人9 人為新生公司之股東，新生公司於104 年1 月8 日
召開董事會，並於同日與被抗告人公司簽訂「合併契約書」
，嗣於104 年1 月27日召開104 年股東臨時會議，會中決議
以每股2,600 元與被抗告人公司合併，新生公司為消滅公司
、被抗告人公司為存續公司，並以103 年11月30日為合併決
算基準日；抗告人9 人於會議中或後就前開決議事項表示異
議，惟兩造未於系爭議案決議日起60日內就股份收買價格達
成協議，抗告人9 人遂於前揭股東會後3 個月內之104 年4
月22日，以新生公司為相對人，於向本院聲請裁定以公平價
格收買其等之股份，新生公司已於104 年6 月1 日為解散登
記等情，為兩造所不爭執（參不爭執事項第一、二點）。本
件抗告人9 人於系爭議案決議日起90日內之104 年4 月22日
，依公司法第187 條第2 項、104 年修正前企業併購法第12
條第1 項第2 款、第2 項之規定，聲請本院為股票收買價格
之裁定，於法
自無不合。
３查104 年7 月8 日修正、105 年1 月8 施行之企業併購法第
12條第6 項雖新增：「股東與公司間就收買價格自股東會決
議日起60日內未達成協議者，公司應於此期間經過後30日內
，以全體未達成協議之股東為相對人，聲請法院為價格之裁
定。未達成協議之股東未列為相對人者，視為公司同意該股
東第2 項請求收買價格」規定，而將原賦予「少數股東」得
聲請公司以公平價格收買股份之權利，改規定需由「公司」
以全體未達成協議之股東為相對人，聲請法院為價格之裁定
；未達成協議之股東未列為相對人者，視為公司同意該股東
請求收買價格。惟本件抗告人9 人聲請本院為股票收買價格
裁定之時點為104 年4 月22日，有本件聲請狀之收狀戳可憑
（見原審卷一第1 頁），
斯時企業併購法第12條第6 項既尚
未修正施行，稽諸上開說明，自應以當時有效之公司法第18
7 條第2 項、104 年修正前企業併購法第12條第1 項第2 款
、第2 項之規定，由股東即抗告人9 人請求新生公司按當時
公平價格收買其持有之股份。抗告人9 人主張本件無法律不
溯既往原則之適用，依程序從新之法理原則，應溯及適用修
正後之企業併購法第12條第6 項之規定，由新生公司於104
年4 月27日前（股東臨時會決議合併後3 個月內）或於105
年4 月8 日前（企業併購法修正施行後3 個月內）以全體未
達成協議之股東為相對人，聲請本院為價格之裁定，核係主
張「溯及適用」本件聲請時尚未修正施行之企業併購法第12
條第6 項規定，非主張適用本件聲請時有效公布施行之法律
，顯然誤解程序從新原則，殊非可採。另參修正後企業併購
法第12條第6 項後段：「未達成協議之股東未列為相對人者
，視為公司同意該股東第二項請求收買價格」之規定可知，
未列全體未達成協議之股東為相對人之法律效果僅係視為公
司同意該等股東請求收買股份之價格，並非即構成當事人不
適格，故抗告人9 人主張修正後企業併購法第12條第6 項為
關於當事人適格之程序規定，亦有誤解。
(二)本件無企業併購法第12條第6 項規定之適用，抗告人9 人主
張應適用該條項規定，視為被抗告人公司同意抗告人9 人請
求收買股份之價格，
難認正當：
查抗告人9 人聲請本院為股票收買價格裁定之時點為104 年
4 月22日，斯時企業併購法第12條第6 項尚未增訂施行，而
無該條項之適用已如前述。是以抗告人9 人主張：被抗告人
公司未改列自己為聲請人，亦未列全體未達成協議之股東為
相對人，依
嗣後增訂施行之企業併購法第12條第6 項規定，
視為被抗告人公司同意抗告人9 人請求收買股份之價格即每
股4928.6元，即乏依據，而無足取。
(三)本件亦無企業併購法第12條第5 項規定之適用，抗告人9 人
主張應適用該條項規定，視為被抗告人公司同意其等9 人請
求收買股份之價格，亦無足取：
按104 年7 月8 日修正、105 年1 月8 施行之企業併購法第
12條第5 項雖另新增：「股東與公司間就收買價格達成協議
者，公司應自股東會決議日起90日內支付價款。未達成協議
者，公司應自決議日起90日內，依其所認為之公平價格支付
價款予未達成協議之股東；公司未支付者，視為同意股東依
第2 項請求收買之價格」。抗告人9 人因此主張：被抗告人
公司至遲應自105 年1 月8 日企業併購法施行起90日內，依
其所認為之公平價格支付價款予抗告人，卻遲至106 年1 月
23日始提出給付（參不爭執事項第五點），應認視為同意抗
告人9 人請求收買之價格收回等情。
惟查，抗告人9 人聲請
本院為股票收買價格裁定之時點為104 年4 月22日，斯時企
業併購法第12條第5 項既未增訂施行，而無該條項之適用，
抗告人9 人此部分之主張，同無理由，非為可採。
二、被抗告人公司收買抗告人9 人所持有之新生公司股票之價格
應為每股3,356 元：
(一)本件抗告人9 人請求收買股份之公平價格，其合理妥適之鑑
估方法為「資產基礎法」：
１⑴抗告人9 人主張：新生公司股票未於集中市場交易，無法
透過市場交易取回資金，僅能依股份收買請求權制度達成其
退回資金之目的，為發揮股份收買請求權之制度功能，於評
價方法上，應以全部「加權平均收購價格法」予以決定，較
為公允；然中華徵信不動產估價師聯合事務所補充鑑定意見
已說明採用資產基礎法之理由，且該事務所在國內亦具一定
公信力，為節省司法資源，抗告人9 人同意本件採用「資產
基礎法」，作為請求收買股份之公平價格之鑑估方法；被抗
告人提出之企業評價報告書，係採「股價指數推算法」，此
種方法一般是將市場上股票價格作為回購股權的價格來進行
交易的方法，這種評估方法雖然容易操作，但存在著明顯的
不足，因為股票的市場價格具有不穩定、波動性強、容易被
控股股東暗箱操縱等特點，而且公司某一時刻的股票價格也
無法反映出公司的整體水準，而且這種方法的前提是公司的
股票已經上市，對於那些股份不能在市場上流通的公司則無
法進行評估，故本件應無適用「股價指數推算法」之餘地。
⑵被抗告人公司則以：新生公司非公開發行公司，並無市場
交易價格，新生公司董事會係審酌合併雙方經營狀況、股票
時價、每股淨值、公司展望等情形，以及其他經雙方同意可
能影響股東權益之因素，並考量雙方未來經營綜合效益與發
展條件等因素為基礎，參酌獨立專家即安欣佳顧問有限公司
證券分析師徐茂欽出具之「企業評價報告書」（採取「股價
指數推算法」），就每股股權價值所出具之意見書，係以10
3 年3 月、4 月之實際交易價格每股2,800 元作為計算基礎
，衡量上市及上櫃之營建類股價指數成長率作為參數，符合
國際會計準則所謂之「公平價格」可參考「市場上客觀之成
交價」及「同類或類似產業股票之參考價」之情形，應得認
定為當時公平價格，原抗告法院亦認為「企業評價報告書」
堪可採酌等語
資為抗辯。是以，本件抗告人9 人原主張本件
應依現行實務上所適用之企業合併收購價格基礎模式七種及
依原始評價基礎模式（以市值淨值比法、本益比法及市價法
即歷史成交價格法加權計算者）共八種方式計算，取其全部
加權平均收購價格為市場價格（「加權平均收購價格法」）
予以決定，惟仍同意以中華徵信所出具之「價值評鑑報告書
」所採「資產基礎法」（參不爭執事項第三點），作為請求
本件收買股份公平價格之鑑估方法。被抗告人公司則主張應
依安欣佳顧問有限公司證券分析師徐茂欽出具之「企業評價
報告書」，採用「股價指數推算法」（參不爭執事項第四點
），作為本件請求收買股份公平價格之鑑估方法。
２經查，評估方法之選取與決定，應考量評價鑑定資產之特性
、評價目的及相關資料取得，而不同之評價方法配合標的之
現況，亦可能會產生不同之公平價值結論。目前普遍使用之
評估方法多為「收益基礎法」、「資產基礎法」與「市場基
礎法」。今本案鑑價標的為新生糖業之股份，取得資料為新
生糖業103 年度及102 年度會計師查核財報及里樂所提供之
103 年12月31日之科目餘額明細表，以作為鑑定標的公平價
值基礎。考量本案評價相關資料蒐集，為鑑定新生糖業合理
之股權公平價值，本案擬以「資產基礎法」為基礎，鑑定新
生糖業股份於鑑定基準日之公平價值。依會計師查核財報資
料及客戶所提供科目餘額明細表為一般資產基礎法之鑑定原
則及基礎。因新生糖業為未公開發行公司，與一般上市櫃同
業之公司規模有所差距，若採「市場基礎法」鑑定，則有失
公平價值、估值非新生糖業公平價值之虞。而未採「收益基
礎法」之因，根據里樂管理當局表示，新生糖業非公開發行
公司，無規定須編製財務預測資料，故無備置此項資料，因
此缺乏收益基礎法於鑑定時所需基本且必要之資料；且新生
糖業之本業目前已停止營運，此不符合採用收益基礎法之「
繼續營運」的評估前提假設。故本案考量資料取得及公司所
營業務性質後，新生糖業於鑑定基準日之最適之鑑定方法為
「資產基礎法」，上情已據中華徵信所出具之「價值評鑑報
告書」中敘述甚詳（見「價值評鑑報告書」第2 頁）。
３經兩造聲請再予函詢「股東請求收買股份之公平價值，其合
理妥適之鑑估方法為何？」，中華徵信不動產估價師聯合事
務所函覆：1.依取得之財務報表了解新生糖業營運表現，判
斷其合理妥適的評估方法為「資產基礎法」，已於報告P.2
有敘明鑑定方法之決定因素。補充說明如下：A.「資產基礎
法」適用於擁有大量不動、動產及有形資產，或營收波動相
當大，或者將被清算之公司。B.考量新生糖業於基準日之報
表顯示，現金即占總資產98.74%，剩餘主為出租資產－土地
，評估主要價值來源為此兩項資產，因此採用資產基礎法。
C.且本業於基準日時已停業、103 年及102 年之本業皆為虧
損狀態、無法提供未來財務預測，故不適合採用「收益法」
。而上市櫃同業與其之規模差距大、無相似資產結構、及本
業停止營運狀態，因此無可類比之同業，故不適合採用「市
場法」等語在卷（見本院抗更㈠號卷二第273 頁）。
４被抗告人公司固認為應採取「股價指數推算法」，並以安欣
佳顧問有限公司證券分析師徐茂欽出具之「企業評價報告書
」、本院105 年度抗字第77號裁定理由為據。經查：
⑴安欣佳顧問有限公司證券分析師徐茂欽出具之「企業評價
報告書」採取「股價指數推算法」，
無非以：新生糖業於
2014年7 月之成交償為每股2,600 元，但成交量僅有3,50
0 股，占總股數0.593%，較不具代表性。而2014年3 月至
2014年4 月之成交價每股2,800 元，其成交量為54,420股
，占總股數9.224%，較具有代表性，故以每股2,800 元作
為計算基礎（見原審卷一第102 頁反面）。該「企業評價
報告書」並認為：因此份報告的衡量日為2014/11/30，我
們以上市及上櫃之營建類股價指數成長率作為參數。相較
於月底資料，月平均資料較能表現出常態，故我們使用月
平均資料計算之營建類股價指數成長率作為合理區間之依
據。由上述統計資料中可知，以2014年5 月到2014年11月
上市之營建類股價指數成長率為-8.61%，以2014年5 月到
2014年11月上櫃之營建類股價指數成長率為-12.24% 。綜
上上述參數計算，可得出新生糖業股價合理區間為每股2,
457 元～2,559 元（見原審卷一第102 頁反面）。
⑵查本件抗告人9 人主張：訴外人昌益集團（或稱事業群，
包括保興資產管理股份有限公司，下稱保興公司）於102
年7 至8 月間即開始在市面上以每股4,000 元之對價收購
新生公司小股東之股份等情，有本院104 年度訴字第166
號確認股東會決議無效等之民事判決可參（下稱另案，見
本院抗更㈠號卷三第65-87 頁），被抗告人公司對於保興
公司於102 年間以每股4,000 元買進新生公司之股票亦不
爭執，並主張：「新生公司之股票交易價格（見相證33）
於102 年9 月23日為20,000元，係因當時新生公司之股票
面額為每股50元，至102 年10月8 日臨時股東會（見相證
35）修改章程後，股票面額修改為每新股10元。是以，倘
將上開102 年9 月23日之股票價格加以換算，由面額50元
之股票分割為5 張面額10元之股票，每股即為4,000 元」
，並提出新生公司102 年至104 年3 月之特定人交易清單
可佐（見本院抗更㈠號卷二第348 、370-376 頁）。依該
特定人交易清單可知，保興公司自102 年9 、10月間以每
股20,000元之價格購入新生公司股份，惟因新生公司於10
2 年10月8 日臨時股東會修改章程，將資本額自500 萬元
增為2 億元，股份自10萬股改為2000萬股，每股金額自每
股50元改為每股10元，故103 年1 月20日以後，保興公司
即以每股4,000 元（20,000元÷5 張）之價格購買新生公
司之股份，此有新生公司102 年10月8 日股東臨時會議程
、102 年9 月4 日董事會議事錄、公司章程修訂前後條文
對照表可參（見本院抗更㈠號卷二第379-383 頁）。參以
新生公司董事長林榮星於另案證述：102 年底我接任董事
長時，房地市場不錯，擔任董事長後想開發土地才會進行
增資，增資時股東認購人數不多，只有黃耿芳等幾個人認
購，資金嚴重不足，沒有錢無法開發，才會請保興公司認
足股數，後來房地市場就不好了，政府持續打壓房地產，
開股東會時股東意見又不合，吵吵鬧鬧的，股東跟公司間
也有提告，我想這樣不是辦法，為顧及股東權益，才會去
找里樂公司洽談合併案等語（見本院抗更㈠號卷二第392
頁）。承上可知，新生公司股份每股價格由20,000元驟降
為4,000 元乃因新生公司多數股東欲開發系爭12筆土地，
因資金不足故修改章程增資發行新股、降低每股面額，並
洽商保興公司認購股份。又新生公司股份於103 年3 、4
月間之成交價每股2,800 元，成交量為54,420股，占總股
數9.224%，係因該公司增資發行新股，此為被抗告人公司
所不爭執。按「公司發行新股時，除依前二項保留者外，
應公告及通知原有股東，按照原有股份比例儘先分認」，
公司法第267 條第3 項定有明文，新生公司增資發行新股
係由原股東按照原有股份比例儘先認購，並非在公開市場
上發行新股，且該次係以每股2,800 元溢價發行90,000股
新股，總計252,000,000 元，其中228,281,200 元占90.5
% 之比例係由原股東保興公司認購，有發行新股資本額查
核報告書、股東繳納現金股款明細表
可稽（見本院抗更㈠
號卷二第385-387 頁），因各股東之股權比例相同，不因
每股認購價格之差異造成股權稀釋，且係新生公司欲開發
系爭12筆土地，因資金不足而增資發行新股由股東認購，
故該次增資發行新股之認購價格2,800 元自難反應在公開
市場上正常交易之公平價值，是以安欣佳顧問有限公司證
券分析師徐茂欽出具之「企業評價報告書」採用股價指數
推算法，以新生公司103 年3 、4 月間增資發行新股之股
價即每股2,800 元作為新生公司收買股份公平價格之計算
基礎，即有失公允。何況，其以上市及上櫃之營建類股價
指數成長率作為參數計算新生公司股價之區間，並未說明
分析本業已停業而以出租為業之新生公司與上市上櫃之營
建公司有何可以類比基礎，佐以上市櫃同業與新生公司之
規模差距大、無相似資產結構、及新生公司本業停止營運
狀態，因此無可類比之同業，已據中華徵信不動產估價師
聯合事務所函覆在卷，詳如前述，基此，被抗告人公司主
張本件應採用「股價指數推算法」評價新生公司收買抗告
人9 人股票價格，難為可採。
⑶本院105 年度抗字第77號裁定固認為：「回歸新生公司交
易以來，實際成交價格長期以來均落於每股2,600 元至2,
800 元之間，從未有抗告人9 人所主張之每股淨值高達4,
928.6 元以上之價格；且本件合併對價之市場上客觀成交
價，應符合同業股價行情；並且獲得多數股東達百分之93
之認同並已領取對價，足以反映合併當時之合理權益，而
屬合併時之公平價格；另為使存續公司及被合併公司雙方
股東支持該項合併案，多半會採取公允客觀之評價，其計
算之每股收購價格與該股票之公平價值通常差異不大」。
惟查，102 年10月28日以前，新生公司股份每股價格為20
,000元，迄至103 年1 月20日因該公司召開股東會修改章
程將股票面額由每股50元改為10元，股價始驟降為每股4,
000 元（見本院抗更㈠號卷二第375 頁），並無實際成交
價格長期以來均落於每股2,600 元至2,800 元之間情形。
且上市櫃同業與新生公司之規模差距大，無相似資產結構
，新生公司本業復已停止營運，實無可類比之同業，本院
105 年度抗字第77號裁定認為合併對價之市場上客觀成交
價，應符合同業股價行情，難為可採。況查，於公開收購
情形下，若收購者提出之收購價格並不公平，自然無法吸
引少數股東應賣，亦不可能達成其控制權移轉或強化之目
的，因此對於少數股東產生侵害之可能性亦較低；但在非
公開收購之交易情形下，凡為維持或強化控制權者，均存
在著利益衝突的高度風險，針對此類型之併購案，即不能
推定交易是完全公平；本件新生公司於103 年3 、4 月間
每股成交價2,800 元係因新生公司多數股東欲開發系爭12
筆土地，由於資金不足故修改章程增資發行新股、降低每
股面額，並洽商保興公司認股股份，而非在公開市場發行
新股；參以新生公司董事長林榮星在另案之證詞可知，因
新生公司股東意見不合，故該公司洽商保興公司等認購其
股份，並洽定被抗告人公司與之合併，本件顯然涉及現金
逐出合併與控制權之強化，而有利益衝突情形，故尚難以
每股2,600 元之合併價格獲得多數股東之認同並已領取對
價乙節，即據以推認該價格係屬公平價格。
５綜上析述，新生公司股票，並未上市、上櫃，其股票轉讓係
由買賣雙方私下交易或通過盤商進行，並未在當地證券交易
所或櫃臺買賣中心集中交易市場掛牌買賣，故無證券交易所
或櫃臺買賣中心實際成交價格可供參考（參不爭執事項第八
點）。本院無從斟酌聲請時當地證券交易實際成交價格據以
核定抗告人9 人聲請收買持股之公平價格。而公司收買股東
持股之公平價格，其評估方法之選取與決定，應考量評價鑑
定資產之特性、評價目的及取得之相關資料。本件新生公司
之現金即占總資產98.74%（256,270,928/ 259,539,860=98.
74% ，參中華徵信所之「價值評鑑報告書」第4 頁），剩餘
主要為出租資產即系爭12筆土地及新竹市○○段○○○ ○號建
物，而屬擁有大量不動、動產及有形資產之公司，因此適宜
採用「資產基礎法」。本件中華徵信所出具之「價值評鑑報
告書」配合中華徵信不動產估價師聯合事務所出具之「不動
產估價報告」，調整系爭12筆土地之總值為2,018,387,227
元，此有擬制性資產負債表可稽（參「價值評鑑報告書」第
7 頁），故無本院105 年度抗字第77號裁定理由所述：「資
產負債表上所列計之公司資產價值，實僅係該等資產之『歷
史成本』，即各該資產購買時之實際成本，故不足以表彰各
該資產於現在之實際價值」之疑慮。此外，新生公司為開發
系爭12筆土地而洽商原股東（包括保興公司）等認購其股份
以求強化控制權，故其增資發行新股由股東以每股2,800 元
認購股份之價格，不具參考價值；而新生公司與被抗告人公
司之合併亦涉及現金逐出合併與控制權之強化，故「合併契
約書」約定以每股2,600 元為合併對價（參不爭執事項第一
點），同不具參考價值，被抗告人公司主張之「股價指數推
算法」係以103 年3 、4 月間增資發行新股由股東以每股2,
800 元認購之價格作為計算基準，再以無可類比基礎之上市
上櫃公司營建類股價指數成長予以調整，與「資產基礎法」
相較，並非合理適當之鑑估方法，故本件抗告人9 人請求收
買股份之公平價格，應採「資產基礎法」較為妥適公允。
(二)採用「資產基礎法」評價計算系爭12筆土地之價格時，捐地
比例應以40%計算：
１⑴抗告人9 人主張：本件新生公司所有系爭12筆土地，於10
1 年間新竹市政府都市計畫審議委員會審議通過變更後，並
於103 年11月25日經內政部都市計畫委員會審議通過，有關
捐地比例25% ，係源自本計畫區93年8 月9 日發布實施「擬
定新竹科技特定區計畫」「由原乙種工業區調整為住商混合
區，捐地比例為25% 」，並非自捐地比例40% 變更為捐地比
例為25% ，而係維持捐地比例25% ；至於新竹市政府與新生
公司於104 年6 月2 日簽訂協議書約定有關捐地比例25% 後
，於104 年9 月22日呈報內政部核定，內政部於104 年10月
13日核定，新竹市政府於104 年11月10日公告發布實施，並
於104 年11月10日函知保留案編號3-1 、3-2 、14案之土地
所有權人，係屬協議書簽訂後之法定程序，並不影響系爭土
地開發回饋捐贈土地之比例於合併基準日即104 年1 月27日
前，早已確定捐地比例為25% 等情。⑵被抗告人公司則以：
系爭土地調整使用分區從原乙種工業區調整為住商混合區，
係於104 年11月9 日始經新竹市政府確認變更使用分區，此
由新竹市都市計畫土地使用分區及公共設施證明書之記載，
可知104 年11月10日為系爭都市計畫案之生效日期，故系爭
土地確實於104 年11月9 日始變更為「住商混合區」，於10
4 年11月9 日前係規劃為「乙種工業區變為第一種商業區」
，故捐地回饋比例為40% ，至為明確等語置辯。
２按「為發展工業或為保持優美風景或因其他目的而劃定之特
定地區，應擬定特定區計畫」、「都市計畫經發布實施後，
不得隨時任意變更；但擬定計畫之機關每3 年內或5 年內至
少應通盤檢討一次，依據發展情況，並參考人民建議作必要
之變更。對於非必要之公共設施用地，應變更其使用」、「
土地權利
關係人依第24條規定自行擬定或變更細部計畫，或
擬定計畫機關依第26條或第27條規定辦理都市計畫變更時，
主管機關得要求土地權利關係人提供或捐贈都市計畫變更範
圍內之公共設施用地、可建築土地、樓地板面積或一定金額
予當地直轄市、縣（市）（局）政府或鄉、鎮、縣轄市公所
」，都市計畫法第12條、第26條第1 項、第27條第1 項分別
定有明文。經查，本件中華徵信所出具之「價值評鑑報告書
」所配合參考之「不動產估價報告」記載：「本次評估作業
係評估勘估標的新竹市○○段○○○ ○號等12筆土地，依照『
擬定新竹科技特定區細部計畫』完成變更為第一種商業區後
之土地合理價值…，考量該整體開發區開發申請尚未完成協
議審議等階段，本次評估作業之捐地比例依『擬定新竹科技
特定區計畫』所載，原乙種工業區變更為第一種商業區之捐
地比例為40% 計算」等語（見「不動產估價報告」第1-2 頁
）。又「考量不動產價格日期當時104 年1 月27日，依使用
分區證明書備註事項，調整為第一種商業區，並依擬定新竹
科技特定區計畫之回饋捐地比例，變更為第一種商業區需回
饋40% 。雖又於104 年11月9 日劃設為住商混合區等，捐地
比例25% 。然依照本報告之評價基準日，仍應以40% 為計算
基礎」，上情亦據中華徵信不動產估價師聯合事務所函覆在
卷（見本院抗更㈠號卷二第274 頁）。
３抗告人9 人固主張：新生公司所屬之系爭12筆土地之都市計
畫之變更案（「變更新竹科技特定區計畫專案通盤檢討（配
合世博台灣館產創園區周邊開發）主要計畫」），早於101
年9 月18日為新竹市都市計畫委員會審議通過，於103 年11
月25日經內政部予以核定，依會議紀錄附件三所示系爭12筆
土地，其捐贈回饋地之比例僅為25% ，並提出103 年11月25
日內政部都市計畫委員會第840 次會議紀錄為據。惟細繹內
政部都市計畫委員會該次會議紀錄決議事項第一點為：本案
除下列各點外，其餘准照新竹市政府103 年11月4 日府都規
字第1030193810號函送計畫書、圖通過，並退請該府依照修
正計畫書、圖後，報由內政部逕予核定，免再提會討論。一
、據新竹市政府列席代表說明變更內容綜理表編號變5 案，
因涉及「指定整體開發區」公共設施用地捐贈回饋及該府與
土地所有權人協議事項，故上開變更案同意退請該府研擬妥
適方案後，再提會討論…（見原審卷二第109-118 頁、本院
抗更㈠號卷二第232-238 頁）。顯見系爭12筆土地之捐地比
例並未經內政部都市計畫委員會於103 年11月25日審議通過
。至於抗告人9 人提出之會議紀錄附件三僅係就原計畫工業
區變更回饋比例訂定為說明，並
臚列不同使用分區之捐地比
例，並無抗告人9 人所主張原乙種工業區調整為「住商混合
區」（捐地比例為25% ）業於103 年11月25日經內政部予以
核定之情。上情業經原審向新竹市政府函詢並獲回覆：
旨揭
土地使用分區證明所示土地係屬本府104 年11月9 日府都規
字第10401636931 號公告發布實施之「變更新竹科技特定區
計畫專案通盤檢討（配合世博台灣館產創園區周邊開發) 細
部計畫（第一階段）」案內指定應整體開發區編號3-1 內之
土地，屬原乙種工業區調整為住商混合區，捐地比例25% 等
情在卷，並有使用分區及公共設施用地證明書上載計畫生效
日期為104 年11月10日足稽（見原審卷二第83-84 、88頁）
。
４經兩造聲請再向新竹市政府函詢以下事項，並獲檢附資料回
覆如下（見本院抗更㈠號卷三第8-9 、13-28 頁）：
⑴函詢事項：內政部都市計畫委員會於103 年11月25日召開
第840 次會議，審議第4 案：新竹市政府函為「變更新竹
科技特定區計畫專案通盤檢討（配合世博台灣館產創園區
周邊開發）主要計畫案」，該次會議決議後，上開「新竹
市都市計畫案」及其「土地使用分區」與「捐地回饋比例
」是否即已確定變更生效？若否，該「新竹市都市計畫案
」及其「土地使用分區」與「捐地回饋比例」於何時確定
變更生效？
函覆內容：變更新竹科技特定區計畫專案通盤檢討（配合
世博台灣館產創園區周邊開發）主要計畫（草案）」（下
稱本計畫案）係於103 年11月25日內政部都市計畫委員會
第840 次會議審定在案，依據會議紀錄，後續仍須檢具變
更主要計畫書圖，報請內政部核定，依法公告發布實施，
始為生效。
⑵函詢事項：新竹市政府都發局是否有於104 年2 月間與新
生公司、新竹麵粉廠股份有限公司、王嘉敏、陳淑麗等，
洽商「變更新竹科技特定區計畫專案通盤檢討（配合世博
台灣館產創園區周邊開發）主要計畫（保留案第3-1 案）
協議書」？新生公司有無參與104 年2 月之洽商？若有，
該次洽商後，上開「新竹市都市計畫案」及其「土地使用
分區」與「捐地回饋比例」是否於104 年2 月即已確定變
更生效？若否，該「新竹市都市計畫案」及其「土地使用
分區」與「捐地回饋比例」於何時確定變更生效？
函覆內容：本府於104 年2 月10日召開「新竹科技特定區
計畫」開發許可區策略規劃
暨都市計畫專案通盤檢討書圖
製作委託技術服務案第28次工作會議，邀集本計書案保留
編號3-1 、3-2 （誤載為3-1 ）、14案之各土地所有權人
與會討論協議書簽訂相關事宜，當日尚未簽訂協議書，合
予敘明。
⑶函詢事項：新竹市政府係何時將附件協議書交付予新生公
司？新生公司就協議書內容是否有權要求修改？
函覆內容：第28次工作會議當時，各土地所有權人皆可針
對協議書提出疑義討論，爾後新生糖業物產股份有限公司
並未具文提出協議書修改意見。
⑷函詢事項：協議書第三條「捐贈土地之內容」約定「本計
畫捐地比例25% 作為捐贈」，其依據為何？是否係經內政
部都市計畫委員會核准？
函覆內容：有關本計畫捐地比例25% ，係源自本計畫區93
年8 月9 日發布實施「擬定新竹科技特定區計畫」「由原
乙種工業區調整為住商混合區，捐地比例為25% 」，爰本
次本計畫案屬專案通盤檢討，為回饋比例公平一致，故維
持捐地比例為25%。
⑸函詢事項：若經內政部都市計畫委員會核准，係經該委員
會103 年11月25日第840 號會議核准通過，或他次之委員
會核准？
函覆內容：本計畫案於103 年11月25日內政部都市計畫委
員會第840 次會議審定在案後，本府於104 年6 月2 日與
保留3-1 案各土地所有權人簽訂協議書在案，後於104 年
9 月22日呈報內政部核定，內政部於104 年10月13日核定
在案，本府即於104 年11月10日公告發布實施，並於104
年11月10日函知保留案編號3-1 、3-2 、14案之土地所有
權人。
５承上說明可知，103 年11月25日內政部都市計畫委員會第84
0 次會議就本件捐地比例之決議乃：因涉及「指定整體開發
區」公共設施用地捐贈回饋及新竹市政府與土地所有權人協
議事項，故都市計畫變更案退請新竹市政府研擬妥適方案後
，再提會討論，非可報由內政部逕予核定。新竹市政府嗣後
於104 年2 月10日召開第28次工作會議，邀集各土地所有權
人與會討論，工作會議當時，各土地所有權人皆可針對協議
書提出疑義討論，捐地比例顯然尚未協議確定，新竹市政府
係至104 年6 月2 日始與保留3-1 案各土地所有權人（即新
生公司、新竹麵粉廠股份有限公司、王嘉敏、陳淑麗）簽訂
協議書，有協議書附卷為憑（見抗更㈠號卷二第355-361 頁
），且係遲至新竹市政府104 年11月10日公告發布實施都市
計畫變更案，始確定系爭12筆土地由原乙種工業區調整為「
住商混合區」，捐地比例確定為25% 。查兩造對於公司合併
時，股東得請求公司按「當時」公平價格收買其持有股份之
「當時」，為公司股東會決議合併當日即104 年1 月27日之
公平價格均不爭執（參不爭執事項第九點），新生公司股東
會決議與抗告人公司合併日既為104 年1 月27日，斯時原計
畫係將系爭12筆土地由原乙種工業區調整為「第一種商業區
」，捐地比例為40 %，有新竹市政府都市發展處之土地使用
分區線上查詢畫面列印資料為憑（見原審卷一第149-153 頁
），並有「擬定新竹科技特定區計畫細部計畫」、「變更新
竹科技特定區計畫專案通盤檢討（配合世博台灣館產創園區
周邊開發）細部計畫（第一階段）」之新竹市都市計畫土地
使用分區及公共設施用地證明書
可資參照比對（見本院抗更
㈠號卷二第275 頁、原審卷一第84頁）。故中華徵信不動產
估價師聯合事務所出具之「不動產估價報告」以捐地比例為
40% 計算系爭12筆土地之合理價值，即
無訛誤，抗告人9 人
曲解新竹市政府之回函，仍執前詞主張計算系爭12筆土地之
價格時，應採用回饋捐地比率25% 計算，始符企業併購法規
定公平價格之本旨，而罔顧系爭通盤檢討計畫係於104 年11
月10日公告發布實施確定，及其等請求收買股份之公平價格
時點為104年1月27日（參不爭執事項第九點），自無足取。
(三)採用「資產基礎法」評價，計算系爭12筆土地之價格時，應
扣土地增值稅：
１抗告人9 人主張：土地增值稅屬財產交易所得稅性質，本件
請求收買股份僅係股權交易，並未涉及土地移轉，則於計算
系爭12筆土地價格時，自不應扣除土地增值稅等語。被抗告
人公司則以：評價人員採用資產法評價時，應考量交易成本
及稅負，而土地淨值之價值計算自應扣除土地增值稅，因此
，核算未上市、未上櫃股份有限公司之股票淨值時，公司資
產中之土地價值部分，必須扣除預估「土地增值稅」等語，
資為抗辯。
２按財團法人中華民國會計研究發展基金會訂定之評價準則公
報第4 號第21條第3 項規定：採用資產法評估時，應以評價
標的之資產負債表為基礎，並考量表外資產及表外負債，以
評估企業或業務之整體價值；第23條規定：評價人員採用資
產法評價時，至少應考量下列事項：1.各項資產與負債之公
平市場價值、交易成本及「稅負」。2.採用清算價值評估時
，應假設評價標的或其相關資產及負債在市場上短期間處分
所可獲得之價值，處分之相關成本與「稅負」亦應列入考量
。評價準則公報第11號第29條亦規定：「評價人員採用資產
法評價時，至少應考量下列事項：1.各項資產與負債之公平
市場價值或其他適當之現實價值、交易成本及「稅負」。2.
採用清算價值評估時，資產應以在市場上短期間處分所可獲
得之價值評估，處分資產及結束營業之相關處理成本及「稅
負」亦應列入考量」（見原審卷二第35頁正反面、37頁）。
本院審酌土地增值稅準備係因土地重估之過去事項所產生之
經濟義務，能以貨幣衡量，並將以支付經濟資源之方式償付
，其性質為「負債」之一種，而非評價科目，且通常不會於
1 年或1 個營業週期內償付，故應列為「長期負債」，此有
財團法人會計研究發展基金會（88）基秘字第140 號解釋函
可參（見原審卷二第38頁正反面）。本件雖係抗告人9 人請
求本院裁定收買股份之公平價格，而未涉及土地移轉，惟考
量土地增值稅係隨著時間經過必然發生之負債，本件既採用
「資產基礎法」作為評價方法，稽諸上開說明，計算新生公
司資產即系爭12筆土地之價值時，自應扣除土地增值以計算
其淨值，始屬公平價格。
(四)關於判斷新生公司股票之公平價格是否應考量股票市場流通
性之折價、近期實際成交價格、產業與總體經濟環境對於價
值之影響等因素：
因新生公司為未公開發行公司，與一般上市櫃同業之公司規
模有所差距，若採「市場基礎法」鑑定，則有失公平價值；
又新生公司非公開發行公司，無規定須編製財務預測資料，
故無備置此項資料，因此缺乏收益基礎法於鑑定時所需基本
且必要之資料；且新生公司本業已停止營運，而不符合採用
「收益基礎法」須繼續營運之評估前提假設，考量資料取得
及新生公司所營業務性質後，本件以「資產基礎法」為最適
之評價方法，已詳如前述。而「有關市場流通性折價部分，
『資產基礎法』係針對各資產科目進行評估，因此在個別評
估時已考量流動性，且於基準日時新生糖業有近99% 為流動
現金，故無此議題存在；而近期實際成交價部分、產業與總
體影響之部分，兩者非『資產基礎法』應考量之因素，各屬
『市場法』及『收益法』之範疇，此據中華徵信不動產估價
師聯合事務所覆函在卷（見本院抗更㈠號卷二第273-274 頁
）。是以，被抗告人公司主張決定公司收買股份之公平價格
應考量股票市場流通性之折價、近期實際成交價格、產業與
總體經濟環境對於價值之影響等因素，因與本件採用之「資
產基礎法」評價方法
無涉，是其主張應考量各該因素，
即無
可採。
三、承上析述，本件無修正後企業併購法第12條之適用，抗告人
9 人請求收買其股份之公平價格，其合理妥適之鑑估方法為
「資產基礎法」，採用「資產基礎法」評價計算系爭12筆土
地之價格時，捐地比例應以40% 計算，且應扣除土地增值稅
，惟無從考量股票市場流通性之折價、近期實際成交價格、
產業與總體經濟環境對於價值之影響等因素。依「資產基礎
法」鑑估新生公司股份之公平價值為2,274,749,919 元（見
中華徵信所之「價值評鑑報告書」第7 頁），而該公司所有
系爭12筆土地按公告現值應繳納之土地增值稅為294,600,87
7 元（見中華徵信不動產估價師聯合事務所之「不動產估價
報告書」第2 頁），扣除土地增值稅後，新生公司股份之公
平價值為1,980,149,042 元（2,274,749,919 －294,600,87
7 ）；而新生公司於決議與被抗告人公司合併時之股份總數
為590,000 股，此為兩造所不爭執，並有被抗告人公司提出
之「企業評價報告書」可佐（見原審卷一第101 頁反面），
是被抗告人公司收買抗告人9 人股票之公平價格應為每股3,
356 元（1,980,149,042 元÷590,000 股，元以下四捨五入
）。
陸、綜上，中華徵信所之「價值評鑑報告書」所評估之新生公司
股價，尚稱客觀公允，被抗告人公司於104 年1 月27日收買
抗告人9 人所持有之新生公司股票價格，以每股3,356 元計
算為公平價格，兩造抗告意旨均指摘原裁定不當，求與廢棄
原裁定，為無理由，應予駁回。
柒、據上論結，本件抗告為無理由，依
非訟事件法第21條第2 項
、第24條第1 項、第46條，民事訴訟法第495 條之1 第1 項
、第449 條第2 項、第95條、第78條、第85條第1 項前段，
裁定如主文。
中 華 民 國 108 年 3 月 11 日
民事第二庭審判長 法 官 楊明箴
法 官 林麗玉
法 官 吳靜怡
以上
正本證明與原本無異。
如不服本裁定，僅得於收受本裁定正本送達後10日內，以適用法
規
顯有錯誤為理由，向本院提出再
抗告狀（須附
繕本一份及繳納
再抗告
裁判費新臺幣1,000 元）。
中 華 民 國 108 年 3 月 11 日
書記官 林琬茹