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臺灣臺北地方法院刑事判決　　　　　 103年度金重訴字第15號 公　訴　人　臺灣臺北地方法院檢察署檢察官 被　　　告　歐明榮 選任辯護人　葉大慧律師 　　　　　　傅祖聲律師 被　　　告　劉秀敏 選任辯護人　陳威駿律師 被　　　告　王曈 選任辯護人　張文寬律師（法律扶助律師） 上列被告因違反證券交易法案件，經檢察官提起公訴（100年度 偵字第16116號、102年度偵字第13735號、第13736號、第13737 號、第13738號、103年度偵字第8496號），本院判決如下： 主 文 歐明榮、劉秀敏、王曈均無罪。 理 由 一、公訴意旨略以： ㈠被告歐明榮於民國93年間因違反證券交易法案件，經判處有 期徒刑7月確定，並於101年2月14日執行完畢。被告劉秀敏 則為被告歐明榮之配偶，於97年間因違反證券交易法案件， 經判處有期徒刑2年、緩刑5年確定，2人均明知依證券交易 法第155條第2項準用同條第1項第4款及第7款之規定，在證 券商營業處所買賣有價證券時，不得「意圖抬高或壓低集中 交易市場某種有價證券之交易價格，自行或以他人名義，對 該有價證券連續以高價買入或以低價賣出」及「直接或間接 從事其他影響集中交易市場有價證券交易價格之操縱行為」 ，竟基於意圖抬高股票上櫃交易之訊利電業股份有限公司（ 交易代號：5455，下稱訊利公司）、星雲電腦股份有限公司 （交易代號：8047，下稱星雲公司）、永捷高分子股份有限 公司（交易代號：4714，下稱永捷公司）、國眾電腦股份有 限公司（交易代號：5410，下稱國眾公司）及臺灣奧斯特股 份有限公司（交易代號：8080，下稱奧斯特公司）股票在店 頭市場交易價格，操縱股價；或以「開盤前以高於或等於開 盤參考價之價格大量委託買進，且委託買進之數量超過可成 交總委賣數量，開盤後再取消委託」或「開盤後以高於或等 於當盤最高買價（即五檔揭示價委買一〈起訴書誤載為五〉 之價格）之價格委託買進，且委託買進之數量遠高於當盤可 成交總委賣量，之後再伺機取消委託」等虛偽掛單方式，吸 引不知情投資人誤認上開股票交易熱絡，而買進追價；或連 續以高價買入影響該檔股票當日收盤價及隔日開盤參考價， 以抬高該檔股票在證券商營業處所之交易價格；抑或連續以 低價賣出該檔股票以影響該檔股票價格等方式後，再伺機從 中套利；自98年9月間起迄於102年2月28日間止為如下之行 為： ⒈訊利公司部分： 由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量及價格、被告劉 秀敏負責股款交割等帳務處理，共同於98年9月22日至98年 10月8日期間（下稱分析期間），以網路或電話下單委託不 知情之證券營業員陳琇華、林芳俊等人，使用如附表一所示 劉秀敏本人、被告歐明榮同母異父不知情之胞弟歐宗勳（業 經檢察官為不起訴處分）、女兒歐思宓、歐思佳所開立之證 券帳戶以每股新臺幣（下同）7.8元至14.85元不等價格陸續 買進訊利公司股票共3,230張，分析期間13個交易日計有98 年9月22日、23日、24日、28日等4日買進之成交量占當日成 交量20％以上，另有98年9月22日及23日等2日買進訊利公司 股票分別影響盤中股價向上4次及1次，影響檔數10檔至29檔 ，又於分析期間多日以漲停價於開盤前委託，其中有98年9 月28日、29日、30日等3日委託數量占可成交比例20％以上 ，且超過可成交總委賣數量，並於盤前委託買進後於盤中取 消委託；又盤中以大於當盤賣量之數量委託買進（含盤中取 消委託），進而影響下盤之最高價及買量（詳細委託或取消 委託內容見附表2-1各該日彙總表之註2），操縱訊利公司股 價，以連續委託買賣及虛偽掛單製造交易活絡等方式，吸引 不知情投資人追價買進，致訊利公司股價自98年9月22日期 初收盤價每股8.21元上漲至10月8日期末收盤價每股18.10元 ，共計上漲9.89元，漲幅120.46％，振幅120.46％，日均量 1,418張（仟股），較前1個月之日均量816張增加73.77％， 相較同期間同類股跌幅2.32％，大盤指數跌幅0.77％。走勢 明顯悖離，而於分析期間擬制性獲利2,807萬元。並於98年 10月9日開始陸續賣出持有之訊利公司股票，故加計分析期 間至98年12月28日則已實現獲利為2,579萬2,000元，擬制性 獲利1萬8,000元，合計獲利2,581萬元。 ⒉星雲公司部分： 由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量及價格、被告劉 秀敏負責股款交割等帳務處理，於98年10月14日至11月6日 期間（下稱分析期間），以網路下單及委託不知情之證券營 業員陳琇華，使用如附表一所示歐宗勳名義證券帳戶以每股 10.25元至10.95元不等價格，陸續買進星雲公司股票共372 張，分析期間計有98年10月14日、15日等2日成交買進之成 交量占當日成交量20%以上，另98年10月14日買進星雲公司 股票行為影響盤中股價向上1次，影響檔數30檔，又於分析 期間多日以漲停價於開盤前委託，其中有98年10月15日、16 日委託數量超過可成交總委賣數量，並於盤前委託買進後於 盤中取消委託；又盤中以大於當盤賣量之數量委託買進（含 盤中取消委託），進而影響下盤之最高價及買量（詳細委託 或取消委託內容見附表5-2各該日彙總表之註2），操縱星雲 公司股價，致星雲公司股價自98年10月14日期初收盤價每股 10.25元上漲至11月6日期末收盤價每股13.1元，漲幅27.8％ ，振幅39.02％，日均量724張，較前１個月之日均量73張增 加891.78%（起訴書誤載為897.78％），相較同期間同類股 漲幅0％，大盤指數跌幅3.58％，走勢明顯悖離，而於分析 期間實際獲利為187萬6,000元。 ⒊永捷公司部分： 由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量及價格、被告劉 秀敏負責股款交割等帳務處理，於98年10月28日至11月9日 期間（下稱分析期間），以網路下單及委託不知情之證券營 業員陳琇華、林芳俊等人，使用如附表一所示劉秀敏本人、 歐宗勳、歐思宓、歐思佳所開立之證券帳戶以每股11.25元 至16.7元不等價格陸續買進永捷公司股票共2,265張，分析 期間計有98年10月28日、98年11月3日及98年11月4日共3日 成交買進或賣出之成交量占當日成交量20％以上，另98年11 月2日買進永捷公司股票行為影響盤中股價向上1次，影響檔 數8檔，又於分析期間多日以漲停價於開盤前委託，其中有 98年11月3日、4日、5日共3日委託數量占可成交比例10％以 上；又盤中以大於當盤賣量之數量委託買進（含盤中取消委 託），進而影響下盤之最高價及買量（詳細委託或取消委託 內容如附表3-2各該日彙總表之註2），操縱永捷公司股價， 致永捷公司股價自98年10月28日期初收盤價每股11.3元上漲 至至98年11月9日期末收盤價每股16元，共計上漲4.7元，漲 幅41.59％，振幅44.25％，日均量2,054張，較前1個月之日 均量259張增加693.05％，與同期間同類股跌幅1.93％，大 盤指數跌幅0.84％相較，走勢明顯悖離，而於分析期間擬制 獲利299萬元。 ⒋國眾公司部分： 由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量及價格、被告劉 秀敏負責股款交割等帳務處理，於98年12月4日至99年1月5 日期間（下稱分析期間），以網路下單及委託不知情之證券 營業員陳琇華、林芳俊等人，使用如附表一所示劉秀敏本人 、歐宗勳、劉錦華、歐思宓、歐思佳所開立之證券帳戶以每 股10.4元至43.65元不等價格陸續買進國眾公司股票共4,205 張，分析期間計有98年12月4日、7日、11日及14日等4日成 交買進及賣出之成交量占當日成交量20％以上，另於98年12 月4日買進國眾公司股票影響盤中股價向上1次，影響檔數5 檔，又於分析期間多日於開盤前以漲停價委託買進，其中有 98年12月7日、8日、9日、10日、11日、14日、15日、16日 、17日等9日委託數量占可成交比例10％以上，且超過可成 交總委賣數量。另有盤前委託買進又於盤中取消委託（委買 部分含上開7個交易帳戶，僅以歐宗勳帳戶取消委託）；又 盤中以大於當盤賣量之數量委託買進（含盤中取消委託）， 進而影響下盤之最高價及買量（詳細委託或取消委託內容如 附表4-2各該日彙總表之註2）。嗣因同一時期即於98年12月 間擔任證券分析師之被告王曈以簡訊或傳真稿提供會員之證 券投資分析內容，無分析基礎及根據，誤導一般投資人及散 布不實消息方式操縱同一檔股票，致該檔股票股價由期初 10.85元，上漲至期末41元，漲幅277.88%，振幅277.88%， 日均量2,381張，較前1個月之日均量393張增加505.85%，同 期間同類股漲幅11.87%，大盤指數漲幅11.43%，走勢明顯悖 離，而於分析期間實現獲利22萬9,000元，擬制性獲利5,489 萬1,000元。 ⒌奧斯特公司部分： 被告劉秀敏於101年10月1日至102年2月28日期間（下稱分析 期間），使用如附表一所示胞妹劉錦樺、女兒歐思宓、歐思 佳開立之證券交易帳戶下單，連續以高價買入影響奧斯特公 司股票當日收盤價及隔日開盤參考價格方式，抬高奧斯特公 司股票在營業處所之交易價格，分析期間買進4,609張，賣 出4,609張，占該期間該股股票總成交量25萬489仟股之1.84 ％，其中於101年12月18日成交買進數量達475張占該股股票 該日市場成交量27.66％以上，影響該股收盤價達13.6元， 漲幅6.66％，於該期間內共計10日影響股價，其中102年1月 9日、2月4日分別影響股價向上及向下；同年1月4日、25日 之買賣委託行為，有以連續高價委託買進致影響該股股票成 交價格上漲3檔至14檔、同年月17日、21日、24日、29日、2 月1日、5日之買賣委託行為，有以連續低價委託賣出致影響 該股股票成交價格下（起訴書誤載為「上」）跌3檔至8檔， 影響檔次如起訴書附表31，不法獲利達3,315萬8,000元。 ㈡被告王曈係華冠證券投資顧問股份有限公司證券分析師，以 「證券分析及會員投顧」為業，薪資收入來源係「從事投顧 業務之基本薪資及會員會費」，其明知依證券交易法第155 條第2項準用同條第1項第6款禁止「意圖影響集中交易市場 有價證券交易價格，而散布流言或不實資料」的行為，竟為 使會員信任並吸引更多會員加入，以增加會費收入，於98年 11、12月間竟將臆測之內容或不實之利多消息，透過傳送簡 訊或傳真稿予會員之方式，足致他人誤信之證券分析內容， 意圖吸引不知情投資人追價買進永捷公司及國眾公司股票， 以影響該等公司股票交易價格，即：⑴98年11月4日8時42分 ：「請買進4714永捷，在盤前掛進一成資金…」。⑵98年11 月5日8時48分：「昨天若未買到4714永捷者，今天還可以追 價…」。致使會員及不特定大眾李豐仲以日盛證券花蓮分公 司第164018號帳戶；楊芷蘋以日盛證券樹林分公司本人第22 0461號帳戶；林永安以元大證券草屯分公司本人第240420號 帳戶；林永鴻以元大證券草屯分公司本人第240433號帳戶； 林永森以元大證券草屯分公司本人第241238號帳戶；盧秋好 以富邦證券林森分公司本人第171130號帳戶、元富證券嘉義 分公司盧怡蓓第296425號帳戶；張永川以凱基證券嘉南分公 司本人第137751號帳戶；王秋素以元富證券嘉義分公司本人 第45427號帳戶；蕭永松以第一金證券嘉義分公司張秀汝第2 556號帳戶等及其他相關人等之交易帳戶分別追價買進永捷 公司及國眾公司股票。於分析期間有永捷公司股票部分： ⑴共買進2,131張（占總成交量11.52%）、賣出1,532張（占 總成交量8.28%），計有98年10月29日、30日、11月3日等3 日成交買進或賣出之成交量占當日成交量20%以上（如起訴 書附表32）。⑵該股票於分析期間有多日開盤跳空漲停，茲 將該集團投資人開盤前委託情形如起訴書附表33，依該表則 該集團投資人於10月29日開盤前委託佔可成交委託51.79%， 有影響開盤價格開高。王曈集團於分析期間實際獲利194萬 4,000元、擬制獲利139萬1,000元，計算至98年12月21日則 已實現獲利為240萬7,000元。國眾公司股票部分：⑴98年12 月21日9時5分簡訊通知：「恭賀各位，國眾跳空漲停，今天 有大戶（起訴書贅載「會」）進場，持股抱住即可」。⑵98 年12年22日傳真稿：「國眾已肯定為明年的明星股，初步預 估明年EPS至少有8元以上，所以股價會漲翻天，任何價位均 可買進」。⑶98年12年23日8時40分簡訊通知：以「請在盤 前掛進國眾，明年EPS可達8元以上，現在還可以追價」。前 揭⑵⑶均無相關分析意見基礎。後以於正聲廣播電台講述不 實內容：98年12月17日、18日於正聲廣播電台18：30~19： 00節目講述「…Googl e正式代理商是國眾電腦，那麼他的 研發軟體雲端軟體也當然是交給國眾來用啊給他來開發的， 那這個開發成功以後，這個商機就無限大了，這個商機是真 正會實現的商機」、「…國眾電腦已經正式取得Google在台 灣的總代理了，所以呢Google在台灣的總代理交給國眾之後 ，也把雲端軟體開發的功能這個這種訂單，通通交給國眾， 國眾也在做，以後他馬上就會開發成功…」等語。惟依國眾 公司說明：該公司僅為Google公司在臺灣有關AdWords關鍵 字廣告之授權經銷商之一，Google公司推出雲端計算架構之 應用軟體引擎平台（Google Application Engine，GAE）， 為公開之技術資源，一般公司均可申請使用，並無所謂國眾 公司有接受Google委託設計雲端運算軟體之情事，致使會員 及不特定大眾追價買進國眾公司股票，於分析期間共買進 2,321張（占總成交量4.61%）、賣出855張（占總成交量1.7 0%）；並有多日以漲停價於開盤前委託買進，其中有12月8 日、9日、10日、17日等4日委託買進數量超過可成交總委賣 數量（如起訴書附表34），王曈集團於分析期間已實現獲利 計1,068萬1,000元，擬制性獲利計2,948萬2,000元，加計分 析期間至99年4月1日則已實現獲利為4,692萬3,000元。嗣因 98年7月至9月及12月間以簡訊或傳真稿提供會員之證券投資 分析內容，無分析基礎及根據，有足致他人誤信之行為，違 反證券投資信託及顧問法第104條規定，遭行政院金融監督 管理委員會裁處自99年7月1日至99年9月30日停止3個月之業 務執行。嗣經財團法人中華民國證券櫃臺買賣中心（下稱櫃 買中心）查核發現如上之股票疑似有炒作之情，函請法務部 調查局新竹市調查站調查，經該處在被告歐明榮居所等處執 行搜索，扣得相關帳冊、存摺、對帳單等物而查獲上情。因 認被告歐明榮、劉秀敏均涉嫌違反證券交易法第155條第2項 準用同條第1項第4款、第7款之規定，均應依同法第171條第 1項第1款之規定處罰；被告王曈涉嫌違反證券交易法第155 條第2項準用同條第1項第6款之規定，應依同法第171條第1 項第1款之規定處罰云云。 二、程序方面：按刑事訴訟法第308條規定：「判決書應分別記 載其裁判之主文與理由；有罪之判決並應記載犯罪事實，且 得與理由合併記載。」同法第310條第1款規定：「有罪之判 決書，應於理由內分別情形記載左列事項：一、認定犯罪事 實所憑之證據及其認定之理由。」及同法第154條第2項規定 ：「犯罪事實應依證據認定之，無證據不得認定犯罪事實。 」揆諸上開規定，刑事判決書應記載主文與理由，於有罪判 決書方須記載犯罪事實，並於理由內記載認定犯罪事實所憑 之證據及其認定之理由。所謂認定犯罪事實所憑之「證據」 ，即為該法第154條第2項規定之「應依證據認定之」之「證 據」。職是，有罪判決書理由內所記載認定事實所憑之證據 ，即為經嚴格證明之證據，另外涉及僅須自由證明事項，即 不限定有無證據能力之證據，及彈劾證人信用性可不具證據 能力之彈劾證據。在無罪判決書內，因檢察官起訴之事實， 法院審理結果，認為被告之犯罪不能證明，而為無罪之諭知 ，則被告並無檢察官所起訴之犯罪事實存在，既無刑事訴訟 法第154條第2項所規定「應依證據認定之」事實存在，因此 ，判決書僅須記載主文及理由，而理由內記載事項，為法院 形成主文所由生之心證，其論斷僅要求與卷內所存在之證據 資料相符，或其論斷與論理法則無違，通常均以卷內證據資 料彈劾其他證據之不具信用性，無法證明檢察官起訴之事實 存在，所使用之證據並不以具有證據能力之證據為限（最高 法院100年度台上字第2980號判決參照），是以本案被告歐 明榮、劉秀敏、王曈既均經本院認定公訴意旨對之所指犯罪 均不能證明（詳下述），本判決即不再論述以下所援引有關 證據之證據能力。 三、按犯罪事實應依證據認定之，無證據不得認定其犯罪事實； 又不能證明被告犯罪者，應諭知無罪之判決，刑事訴訟法第 154條第2項及第301條第1項分別定有明文。再者，事實之認 定，應憑證據，如未能發現相當證據，或證據不足以證明， 自不能以推測或擬制之方法，為裁判基礎；認定犯罪事實所 憑之證據，雖不以直接證據為限，間接證據亦包括在內，然 而無論直接或間接證據，其為訴訟上之證明，須於通常一般 之人不致有所懷疑，而得確信其為真實之程度者，始得據為 有罪之認定，倘其證明尚未達到此一程度，而有合理之懷疑 存在時，即無從為有罪之認定。另刑事訴訟法第161條第1項 規定，檢察官就被告犯罪事實，應負舉證責任，並指出證明 之方法，是檢察官對於起訴之犯罪事實，應負提出證據及說 服之實質舉證責任，倘其所提出之證據，不足為被告有罪之 積極證明，或其指出證明之方法，無從說服法院以形成被告 有罪之心證，基於無罪推定之原則，自應為被告無罪判決之 諭知，最高法院40年台上字第86號、76年台上字第4986號、 92年台上字第128號著有判例可資參照。 四、公訴意旨認被告歐明榮、劉秀敏、王曈涉犯上開罪嫌，無非 係以：被告歐明榮、劉秀敏、王曈之供述；證人歐宗勳、呂 明珠、林芳俊、陳琇華、劉錦樺、楊芷萍、李豐仲、林永安 、林永鴻、林永森、盧秋好、王秋素、蕭永松之證述；【訊 利公司部分】櫃買中心101年9月3日證櫃交字第0000000000 號函附光碟所載之訊利股票98年1月至99年4月期間之交易資 料（見100偵字16116卷㈡第115頁）、櫃買中心102年1月21 日證櫃交字第0000000000號函附訊利股票98年9月22日至98 年10月8日交易分析意見書（見102偵字13737卷第11-19頁） 、櫃買中心99年2月3日證櫃交字第000000000號函附訊利股 票98年9月22日至98年12月14日交易分析意見書（見101警聲 搜字1305卷第34-39頁）、投資人或集團交易明細表（見102 偵字13737卷第21-23頁）、投資人開盤委託比重表（見102 偵字13737卷第24頁）、投資人委託成交對應表（見102偵字 13737卷第25-28頁）；【星雲公司部分】櫃買中心101年9月 3日證櫃交字第0000000000號函附光碟所載之星雲股票98年1 月至99年4月期間之交易資料（見100偵字16116卷㈡第115頁 ）、櫃買中心102年6月19日證櫃交字第0000000000號函附星 雲股票98年10月14日至98年11月6日交易分析意見書（見102 偵字13735卷第8-16頁）、櫃買中心99年2月2日證櫃交字第0 000000000號星雲股票98年10月14日至98年11月9日交易分析 意見書（見101警聲搜字1305卷第40-54頁）、投資人或集團 交易明細表（見102偵字13735卷第18頁）、投資人開盤委託 比重表（見102偵字13735卷第19頁）、投資人委託成交對應 表（見102偵字13735卷第20頁）、被告歐明榮集團股款交割 帳戶明細資料（見101警聲搜字1305卷第136-154頁、第156- 158頁）；【永捷公司部分】櫃買中心101年9月3日證櫃交字 第0000000000號函附光碟所載之永捷股票98年1月至99年4月 期間之交易資料（見100偵字16116卷㈡第115頁）、櫃買中 心102年1月21日證櫃交字第0000000000號函附永捷公司股票 98年10月28日至98年11月9日交易分析意見書（見102偵字 13736卷第10-18頁）、投資人或集團交易明細表、投資人開 盤委託比重表（見102偵字13736卷第20-23頁）、櫃買中心 99年2月2日證櫃交字第0000000000號永捷股票98年10月28日 至98年12月2日交易分析意見書（見101警聲搜字1305卷第40 -54頁）；【國眾公司部分】櫃買中心101年9月3日證櫃交字 第0000000000號函附光碟所載國眾股票98年1月至99年4月期 間之交易資料（見100偵字16116卷㈡第115頁）、櫃買中心 102年1月21日證櫃交字第0000000000號函附國眾公司股票98 年12月4日至99年1月5日交易分析意見書（見102偵字13738 卷第13-24頁）、櫃買中心100年7月25日證櫃交字第000000 0000號附光碟所載之國眾股票98年11月30日至99年4月30日 之交易分析意見書（見100偵字16116卷㈠第15頁）、100年4 月18日證櫃交字第0000000000號函附國眾股票98年11月30日 至99年4月30日分析意見書（見99他字87616卷第39 -53頁） 、櫃買中心99年2月2日證櫃交字第0000000000號國眾股票98 年12月4日至99年1月5日交易分析意見書（見101警聲搜字13 05卷第40-54頁）、投資人或集團交易明細表、投資人開盤 委託比重表（見102偵字13738卷第30-36頁）、交割明細帳 戶（見101警聲搜字1305卷第136-154頁、第156-158頁、第 161反面-163頁、第164-167頁）；【奧斯特公司部分】櫃買 中心102年2月7日證櫃交字第0000000000號函附奧斯特股票 101年10月1日至102年1月21日之股票交易分析意見書（見新 北檢103偵字966卷㈠第119-141頁）、櫃買中心102年10月3 日證櫃交字第0000000000號函附奧斯特公司股票101年10月1 日至102年2月28日之股票交易分析意見書（見新北檢103偵 字966卷㈠第76-118頁）、櫃買中心102年10月15日證櫃字第 0000000000號函附奧斯特股票101年10月1日至102年2月28日 之股票損益金額表（見新北檢103偵字966卷㈠第189-195頁 ）、奧斯特股票涉嫌人為操縱一覽表（見新北檢103偵字966 卷㈠第158-160頁）、奧斯特股票101年10月、11月、12月、 102年1月及2月日成交資訊查詢（見新北檢103偵字966卷㈠ 第177-181頁）；王曈集團交易明細表、投資人開盤委託比 重表、股款交割明細表、金融監督管理委員會101年7月30日 金管證投字第0000000000號函付裁處（見100偵字16116卷㈡ 第86頁至第105頁），為其論據。 五、訊據被告歐明榮、劉秀敏均堅決否認有何操縱股價犯行；被 告王曈亦堅決否認有何散布流言或不實資料犯行。㈠被告歐 明榮辯稱：其係短線交易者，偏好中小型股，通常都是透過 技術分析挑選數檔有上漲型態之潛力股，再由被告劉秀敏陪 同至廟裡請示乩童其所挑選的個股中有無哪幾檔是神明建議 買進，如神明有指示買進者，如訊利、永捷、國眾，其返家 後即會再密切觀察該股股價線型走勢，伺機買進投資，另星 雲公司部分，其沒有另外請示乩童，是單純看線型漂亮就買 進投資，又其在買進上開個股期間，由於該些股票上漲之速 度非常快速，買盤非常強勁，常有連續跳空漲停或開盤即漲 停鎖死之情形，因此其為免錯失良機，常會在該股開盤前以 市價單（即漲停價）大量掛單委託買進，以提高成交機率， 另上開股票在盤中若出現有即將漲停之趨勢時，其亦會評估 自己當日預計購買之數量，以接近漲停價甚或漲停價之價位 掛單買進較多數量，以取得較其他投資人優先成交機會，另 其也會隨盤勢狀況及自己當日已成交之買進數量，決定其於 盤前或盤中所委託尚未成交之買單有無取消之需要，故其絕 無虛偽掛單或有抬高或操縱上開股票股價之意圖等語。㈡被 告劉秀敏辯稱：其係短線交易者，偏好中小型股，通常都是 透過技術分析或小道消息投資股票，其於上開期間會購買訊 利、國眾、永捷公司股票乃因其於陪同被告歐明榮向神明問 事時，知道神明有指示訊利、國眾、永捷公司股票未來有上 漲機會，所以跟隨買進，並參考線型決定進出時機點，但其 買進上開股票期間並未和被告歐明榮討論買進上開股票之價 位、時機或數量，都是各買各的。另其會買進奧斯特股票是 因為聽人介紹這支股票不錯，可以買進投資，因此其也搭配 線型決定進出時機點。至於星雲公司股票，其則是從未買過 。又其在買進上開個股期間，由於該些股票上漲速度有些非 常快，買盤非常強勁，常有連續跳空漲停或開盤即漲停鎖死 之情形，因此其為免錯失良機，常會在該股開盤前以市價單 （即漲停價）大量掛單委託買進，以提高成交機率，另上開 股票在盤中若出現有即將漲停之趨勢時，其亦會評估自己當 日預計購買之數量，以接近漲停價甚或漲停價之價位掛單買 進較多數量，以取得較其他投資人優先成交機會，另其也會 隨盤勢狀況及自己當日已成交之買進數量，決定其於盤前或 盤中所委託尚未成交之買單有無取消之需要，故其絕無虛偽 掛單或有抬高或操縱上開股票股價之意圖，也沒有和被告歐 明榮共同買賣訊利、永捷、國眾、星雲公司股票之意思聯絡 等語。㈢被告王曈則辯稱：因時間久遠，其不記得有無傳送 過如附表7編號1、2所示永捷公司內容之簡訊給會員，但其 絕對沒有在080理財網發布任何訊息；又其雖有於如附表7編 號3至7所示時間以廣播節目、傳真稿或簡訊等方式將上開編 號所示有關國眾公司內容之資訊散布於他人，但其所發表如 附表7編號3至7所示關於國眾公司股價預測或未來營運前景 之預測性分析意見，均係其以所得悉之客觀資料作為基礎， 再本於個人專業素養，針對未來可能發生之情形進行分析、 推估，絕非憑空想像或不實捏造，故其在發表上開言論之時 主觀上並無散布流言或不實資料犯意等語。 六、經查： 甲、被告歐明榮、劉秀敏部分 ㈠被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所載分析期間，有共同買賣訊 利公司、國眾公司、永捷公司股票之意思聯絡： ⒈被告歐明榮分別有於如附表2-2、3-2、4-2各該日彙總表所 示時間，使用如附表1編號1、2所示胞弟歐宗勳名義之證券 帳戶下單買進訊利公司、國眾公司、永捷公司股票；被告劉 秀敏分別有於如附表2-2、3-2、4-2各該日彙總表所示時間 ，使用如附表1編號3至6、8、9所示其名義及胞妹劉錦樺、 女兒歐思佳、歐思宓名義之證券帳戶下單買進訊利公司、國 眾公司、永捷公司股票等情，為被告歐明榮、劉秀敏所不爭 執，並有櫃買中心證櫃視字第0000000000號函所附交易資料 電子檔光碟附卷可稽，已堪認定。 ⒉如附表2-2投資人姓名欄所示之歐宗勳、歐思佳、歐思宓、 劉秀敏證券帳戶於98年9月22日至同年10月6日下單委託買進 訊利公司股票時間；如附表4-2投資人姓名欄所示之歐宗勳 、歐思佳、歐思宓、劉秀敏、劉錦樺證券帳戶於98年12月4 日至同年月28日下單委託買進國眾公司股票時間，有將近8 成以上之筆數，不論係委託買進或取消委買之下單時間均接 連相近，相距多為1分鐘甚或數微秒之內。如附表3-2投資人 姓名欄所示之歐宗勳、歐思佳、歐思宓、劉秀敏證券帳戶於 98年11月5日下單委託買進永捷公司股票時間亦有多筆接連 相近不超過5分鐘等情，有附表1-1標題一、1、3、4所示證 據附卷可稽，則以上開不同名義人證券戶下單委買時間如此 緊密相接，甚至連取消委買下單時間亦接連甚近之客觀情事 觀察，堪認上開證券戶之實際使用者於上開期間買進前揭股 票時應有意思聯絡，否則當無可能有如此大量之下單時間甚 至取消下單時間均甚接連緊密之巧合。從而，被告歐明榮、 劉秀敏有分別以上揭所使用之證券帳戶，於前揭該各股之分 析期間，共同買進訊利公司、國眾公司、永捷公司股票之意 思聯絡，應堪認定。被告歐明榮、劉秀敏均辯稱：其等係各 自買賣訊利公司、國眾公司、永捷公司股票，沒有共同買賣 ，彼此間也沒有討論云云，並非可採。 ⒊基上，在判斷被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所載分析期間買 賣訊利公司、國眾公司、永捷公司股票之行為，是否觸犯證 券交易法第155條第1項第4款、第7款規定之犯罪時，即應將 被告歐明榮、劉秀敏所使用買賣上揭股票之證券帳戶合併視 為單一群組，並依該群組買賣訊利公司、國眾公司、永捷公 司股票狀況，分析客觀上是否有連續高價買入或虛偽掛單情 形，及被告歐明榮、劉秀敏主觀上是否具有抬高股價或以其 他人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買賣 標的股票之意圖。 ㈡被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 訊利公司股票行為，主觀上有無抬高訊利公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進訊 利公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事： ⒈證券交易法第155條第1項第4款原規定「對於在證券交易所 上市之有價證券，不得有意圖抬高或壓低集中交易市場某種 有價證券之交易價格，自行或以他人名義，對該有價證券， 連續以高價買入或以低價賣出」，然因現行條文所謂連續以 高價買入或以低價賣出，構成要件過於空泛，恐有違罪刑明 確之原則，其行為結果不論是否造成市場正常價格之破壞， 均該當犯罪，且所有買賣股票之人，對於所買賣之股票本來 就有所期待，未加以區別其行為態樣，則將使投資人動輒觸 犯本罪，亦有違刑罰之目的，為免司法實務上操作上陷於困 難，該條文遂於104年7月1日修正公布為「對於在證券交易 所上市之有價證券，不得有意圖抬高或壓低集中交易市場某 種有價證券之交易價格，自行或以他人名義，對該有價證券 ，連續以高價買入或以低價賣出，而有影響市場價格或市場 秩序之虞」，亦即新法另增訂「有影響市場價格或市場秩序 之虞」為其構成要件之一，使本罪炒作股票要件明確化，先 予敘明。又證券交易法第155條第1項第4款規定，不得有「 意圖抬高或壓低集中市場某種有價證券之交易價格，自行或 以他人名義，對該有價證券連續以高價買入或以低價賣出者 」之行為。依同條第2項規定，此於證券商營業處所買賣有 價證券，準用之。違反者，應依同法第171條第1項第1款之 規定論處（下稱本罪）。本罪之構成要件雖於104年7月1日 修正公布前（下稱修正前）之法條文中僅規定「意圖抬高或 壓低集中市場某種有價證券之交易價格，自行或以他人名義 ，對該有價證券連續以高價買入或以低價賣出者」，然實務 及學界均鑑於證券交易法第155條第1項、第2項關於對上市 （上櫃）有價證券禁止行為之規定，其目的在使上市（上櫃 ）有價證券之價格能在自由市場正常供需競價下產生，避免 遭受特定人操控，以維持證券價格之自由化，藉此維護證券 市場之交易秩序及健全發展，並保障投資大眾之利益。因之 ，是否成立本罪，在前揭條文修正前除應考量上開法條文所 定構成要件外，對於行為人連續以高價買入或低價賣出特定 有價證券行為，客觀上是否有致使該特定有價證券之價格， 不能在自由市場供需競價下產生之情形，仍認應一併考量， 始符合本罪之規範目的，而此見解亦於此次修正時予以明文 。亦即本罪之成立，在證券交易法第155條第1項第4款於104 年7月1日修正公布前後，固均不以該特定有價證券價格是否 產生急遽變化之結果，或實質上是否達到所預期之高價或低 價為必要，但均仍須考量其行為客觀上是否有致該特定有價 證券之價格，不能在自由市場因供需競價而產生之情形存在 ，始符合本罪之規範目的。至本條所謂「連續」，係指於一 定期間內連續多次之謂，不以逐日而毫無間斷為必要。再所 謂「高價」則指「在一段期間內，逐日以高於委託當時揭示 價、接近當日漲停參考價價格或以當日漲停參考價之價格委 託買進」而言（最高法院97年度台上字第2171號判決意旨參 照）。但假如墨守「漲停參考價」此確定性價格作為判斷是 否「高價」之絕對性基礎，則無異於無視炒股者得使用各式 炒股手段之市場現實，而不當地將絕大多數立法者預設禁止 之非法操縱股價行為排除於規範之外。因此，所謂「以高價 買入」之「高價」並非僵化地固守「漲停參考價」此絕對性 確定價格為判斷基準，而應以「相對性」立場，即只要有可 能達到相對於前盤成交價為高，即得認為屬本條所定之「（ 相對）高價」。在此基礎上，本院認為，只要行為人係基於 拉抬股價之人為操縱意圖，而以「高於或等於前盤揭示最低 賣價」之價格承接賣單，因為在客觀上即有達到拉抬股價向 上之可能性，即屬本罪所定之「高價」，而不以所謂「接近 當日漲停參考價」或「當日漲停參考價」為絕對之判斷基礎 。而關於行為人「意圖抬高或壓低集中市場某種有價證券之 交易價格」之主觀構成要件，係屬行為人之心中想法，通常 未表現於外，又行為人大都否認有此不法意圖，必須依賴其 客觀行為所顯現之具體情狀，加以綜合判斷。而證券交易市 場之投資者眾多，倘行為人之買進或賣出行為，未能誘使投 資大眾跟隨買進或賣出，勢必因自由市場之供需競價，而無 由達成抬高或壓低某種有價證券交易價格之不法目的。又一 般買賣股票之目的在獲取利益，行為人是否意在藉由抬高或 壓低股票交易價格所形成股價落差以圖謀不法利益，亦與判 斷行為人有無上述主觀構成要件，具有重要關聯。就本罪之 主觀構成要件而言，行為人主觀上應有以造成交易活絡表象 ，對市場供需之自然形成，加以人為干擾，藉以引誘投資大 眾買入或賣出股票，以利用股價落差謀取不法利益之意圖為 必要（最高法院101年度台上字第5026號判決意旨參照）。 是以，如行為人不具上述意圖，或無操縱之故意，或其上述 連續行為尚未至足以影響證券市場之公正性及投資人對其信 賴度，或雖足以影響若干而有正當理由者，即與該罪之構成 要件有異。此外，影響股票市場價格之因素甚眾，舉凡股票 發行公司之產值、業績、發展潛力、經營者之能力、形象、 配發股利之多寡、整體經濟景氣，及其他各種非經濟性之因 素等，均足以影響股票之價格。且我國關於證券交易之法令 ，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊規定外，並未限 制每人每日買賣各類股票之數量及價格，亦無禁止投資人連 續買賣股票之規定。而投資人買賣股票之目的，本在謀取利 潤，是其於交易市場中逢低買進，逢高賣出，應屬正常現象 ；縱有連續多日以高價買入或低價賣出之異常交易情形，亦 未必絕對係出於故意炒作所致。況股票價格係受供給與需求 平衡與否之影響，若需求大於供給或需求小於供給，必然造 成價格之變動。故倘行為人純係基於經濟性因素之判斷，自 認有利可圖，或為避免投資損失擴大，而有連續以高價買入 或低價賣出股票之行為，縱因而獲致利益或產生虧損，並造 成股票價格波動，仍須以積極證據證明行為人主觀上有故意 炒作股票價格，誘使他人為買進或賣出，以利用價差謀取不 法利益之意圖，始能依上開罪名論科（最高法院99年度台上 字第6323號、94年度台上字第1043號判決意旨參照）。 ⒉另證券交易法第155條第1項第7款乃非法操縱行為之概括規 定，文義上仍應視為非法操縱行為之另一種類型，其所禁止 直接或間接從事其他影響集中交易巿場某種有價證券交易價 格之操縱行為，乃指：意圖以人為方式影響證券市場價格， 誘使或誤導他人為交易，使某種證券之市場價格以異於正常 供需方式而變動者而言，其目的在維持證券價格之自由化， 使交易市場在公平、公開的情況下充分發揮供需的價格機能 ，避免因人為操縱的投機行為影響市場價格而誤導投資人， 致影響市場交易秩序，亦即為有效規範市場秩序，使有價證 券之價格，能在自由市場正常供需競價下產生，避免由自由 供需關係決定價格演變為有計畫的人為價格，以保護一般投 資大眾權益，所作對特定人經濟權之限制。是以，本罪之構 成，需有以人為方式影響證券市場價格之意圖，結合其誘使 或誤導他人為交易之積極行為，致生集中交易巿場某種有價 證券之市場價格以異於正常供需方式而為變動之結果，其間 並具有因果關聯，始足當之（參照最高法院97年度台上字第 2012號、95年度台上字第5487號、93年度台上字第5152號判 決意旨）。 ⒊就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間（98年9月22 日至同年10月8日）中之98年9月22日、23日、24日、28日等 4日買進訊利公司股票之成交量占當日該股總成交量20％以 上，及於98年9月28日、29日、30日等3日於開盤前委託買進 該股數量占該股可成交總委買數量比例20％以上部分： ①依我國現行證券交易法令，並未禁止或限制投資人當日買賣 成交量不得超過當日總成交量之一定比例，此由最高法院判 決早即揭櫫：「按證券市場自由化，投資人欲購買多少股票 ，厥屬自由權利，且其購買時尚未收盤，盤中如何知悉收盤 後其買賣股票之百分比，而股票成交量差別性甚大，集中市 場之某些『飆股』或『大型股』，因其股本龐大，每日成交 量往往數萬仟股即數萬張，個別投資人買賣所佔百分比甚小 ，但若『小型股』或店頭市場之股票，因其股票小或交易量 少，有時投資人單日買入數張，即佔百分之百，故客觀情形 之單日買賣百分比評斷，應僅係供審酌行為人有無抬高或壓 低交易市場價格意圖之參考，非可據為審斷其有操縱行為主 觀違法要件之唯一依憑」（最高法院92年度台上字第4613號 判決意旨參照）。 ②被告歐明榮、劉秀敏雖共同有以如附表一編號1至4、8至9所 示證券帳戶，於98年9月22日、23日、24日、28日總計委託 買進訊利公司股票成交數量占該股當日成交總量之37.61％ 、43.78％、27.5％、75.87％（詳細數字見附表2-2委託彙 總表）；於98年9月28日、29日、30日總計盤前委託買進訊 利公司股票數量占該股可成交總委買數量之23.14％、23.46 ％、20.71％之情形（詳細數字見附表2-3盤前委託可成交比 例表）。惟行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可成 交總委託買進數量之50%，代表市場上有超過半數以上之買 盤對開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買中 心監視部人員林恩鴻於本院審理時證述明確（見本院卷㈢第 80頁反面至第81頁）。則被告2人於98年9月28日、29日、30 日總計盤前委託買入訊利公司股票數量占該股可成交總委買 數量比例既僅介於20.71%至23.46%之間，已難認其等於開盤 前之委託買進行為，客觀有影響訊利公司上開日期之開盤股 價或市場秩序之虞。 ③再者，訊利公司係在證券商營業處所交易之股票，股本3億 多元，且該公司股票於分析期間前一月份之日均量為816張 等情，有財團法人中華民國證券櫃臺買賣中心102年1月21日 證櫃交字第0000000000號函所附訊利公司基本資料、價量變 化比較表附卷可稽（見102偵字13737卷第12頁至第13頁）， 堪認訊利公司係屬小型股，且股票交易量非多，則被告歐明 榮、劉秀敏因看好該股股價短線後勢發展，而於下單委託買 入較多股數時，其等之委託買入或成交股票張數占單一時段 或單日比例較高，亦屬當然之結果。況觀之訊利公司股票於 上開日期之成交價走勢（以下詳細數字均見附表2-2各該日 彙總表）：於98年9月22日數次成交價達到漲停價位並維持 一段期間（上午9時0分6秒至9時6分21秒、9時40分31秒至下 午1時0分31秒、下午1時4分16秒至1時21分21秒）最後於下 午1時22分11秒漲停鎖死至收盤，當日總成交量為2302張， 則被告歐明榮、劉秀敏於該股漲停成交價尚未鎖死之際，分 別以高於或等於前盤成交價或漲停價下單委託買進訊利公司 股票5張至499張不等，而因此在價格優先機制下優先較其他 委買投資人取得866張之成交數量（此即是被告2人當日委買 所成交之總量）；於98年9月23日上午9時3分1秒至中午12時 51分21秒該股之成交價均維持漲停，另於中午12時56分21秒 成交價再度達到漲停並鎖死至收盤，當日總成交量為2608張 ，則被告歐明榮、劉秀敏於該股漲停成交價尚未鎖死之際， 以漲停價下單委託買進訊利公司股票499張、499張、30張、 499張，而因此在價格優先機制下優先較其他委買投資人取 得1142張之成交數量（此即是被告2人當日委買所成交之總 量）；於98年9月24日上午9時0分16秒至上午9時0分41秒該 股之成交價觸及漲停後打開，復隨即於上午9時5分41秒再度 達到漲停價位並鎖死至收盤，當日總成交量為2233張，則被 告歐明榮、劉秀敏於開盤前及該股漲停成交價尚未鎖死之際 ，分別以前盤成交價或漲停價下單委託買進訊利公司股票10 張至499張不等，而因此在價格優先機制下優先較其他委買 投資人取得614張之成交數量（此即是被告2人當日委買所成 交之總量），分別占當日該股成交總量之37.61％、43.78％ 、27.5%，難謂有何異常之處。另該股於98年9月28日股價均 是一開盤即漲停鎖死至收盤，該日總成交量不到205張，則 被告歐明榮、劉秀敏於98年9月28日開盤前以漲停價委託買 進訊利公司股票35張至300張不等共26筆（總計委買3340張 ），在搓和機制下就其中一筆所幸運成交之155張（此即是 被告2人當日委買所成交之總量）占當日該股成交總量之75. 87%，實不足為奇。從而，在無其他積極佐證下，自難僅以 上開委託買入或買入成交交易瞬間之成交比重數據，遽爾推 論被告歐明榮、劉秀敏於上開交易行為時具有抬高訊利公司 股價或以其他人為方式，造成股票交易交易活絡表象，以誘 使他人買進訊利公司股票之意圖。 ⒋就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年9月 22日及23日買進訊利公司股票，分別影響盤中股價向上4次 及1次，影響檔數10檔至29檔部分： ①依據起訴書犯罪事實欄所記載「被告歐明榮、劉秀敏於分析 期間中之98年9月22日及23日買進訊利公司股票，分別影響 盤中股價向上4次及1次，影響檔數10檔至29檔」之部分，比 對櫃買中心出具分析意見書之內容（見分析意見書第7-8頁 ，即102偵字13737卷第15頁），可知起訴書上開所載部分之 具體內容，應指其2人利用如附表一所示歐宗勳證券帳戶於 下列時間以高於市場揭示成交價之價格買入訊利公司股票之 行為： ⑴98年9月22日上午9時23分4秒，以8元委託買進80張，該股成 交價自7.71元上漲至8.0元，上漲29檔。 ⑵98年9月22日上午9時27分36秒，以8元委託買進58張，該股 成交價自7.82元上漲至8.0元，上漲18檔。 ⑶98年9月22日上午9時32分22秒，以8元委託買進70張，該股 成交價自7.9元上漲至8.0元，上漲10檔。 ⑷98年9月22日上午9時37分59秒，以8.1元委託買進40張，該 股成交價自7.9元上漲至8.1元，上漲20檔。 ⑸98年9月23日上午9時2分59秒，以8.78元委託買進499張，該 股成交價自8.7元上漲至8.78元，上漲8檔。 ，故本院以下僅就上開起訴部分加以說明。 ②附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固然有上揭客觀交易行為 ，惟在我國證券交易市場撮和制度係採行「價格優先、時間 優先」競價交易，以滿足最大成交量之電腦撮合制度下，又 買賣報價設有漲跌停板限制，且委託申報需採限價申報，不 許市價申報，致正當投資人本於正當理財決策，如欲取得優 先買進或賣出成交機會，即需以漲跌停板價格申報，亦即「 以高於現價買入，低於現價賣出，甚至是漲停價買入跌停價 賣出」下單，已成證券交易市場上之交易習慣，本身並無可 責性可言（參照林國全著，從日本法之規定檢視我國證券交 易法第一百五十五條反操縱條款，第133頁；吳克昌著，證 券交易法反操縱條款之研析（下），證交資料第483期，第5 5、56頁），故不得遽以「高於現價買入，低於現價賣出， 甚至是漲停價買入跌停價賣出」之買賣行為，逕謂該當炒作 股價構成要件。因此，倘無法證明投資人具有操縱價格意圖 ，縱使股價因其正當連續大量高買低賣而漲跌，亦係交易制 度所致，並非投資人之意欲，若因此予以處罰，實有欠公平 。另參諸我國有價證券集中交易市場、證券商營業處所均自 92年1月起實施「揭露最佳五檔買賣價量資訊」，目的在提 供投資人更充分之資訊以利買賣決策參考，亦即由原揭露最 高買進一檔與最低賣出一檔價格與未成交數量，變更為揭示 內容為每盤撮合後成交價格及數量、未成交買進委託單中最 高至第五高的5個價位的價格及數量、未成交賣出委託單中 最低至第五低之5個價位的價格及數量資訊。而觀之附表一 所示歐宗勳名義證券帳戶如上開所示於98年9月22日以高於 揭示成交價之價格買入訊利公司股票之各筆交易之最佳五檔 賣價量之揭露資訊，大致均係以第三低賣價之委託總賣量較 接近被告歐明榮上開時間下單所欲買進之數量（詳細數字見 附表2-5五檔資訊），是被告歐明榮為上揭下單行為時，參 考最佳五檔揭示之價、量資訊，在兼顧盡量滿足其所欲購入 持股數量，及避免過度追價情形下，以大致接近其委買數量 又不致於追高之第三低賣價作為其各筆下單之委託買進價格 ，分散下單，尚難認有何顯然異常之處。 ③再者，觀之訊利公司股票自98年9月22日至同年10月8日之市 場每日委買總量約為市場每日成交總量之將近2倍至數10倍 之間；同期間之市場每日委買總量約為市場每日委賣成交總 量之0.5倍至數10倍之間（詳細數字見附表2-2各該日彙總表 ），足見訊利公司股票於98年9月22日至同年10月8日係處於 需求大於供給之賣方市場，則依據上開所述市場撮和制度之 設計，投資人為求買進訊利公司之委託單得以順利成交，於 盤中亦僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進 ，始能提高成交機率及取得優先成交之利益。又該股於98年 9月23日開盤後，股價即走勢強勁，於被告歐明榮前開下單 委託之前一盤揭示成交價、最低賣價分別已來到8.7元、8.7 3元價位，距漲停價位8.78元僅相距不到0.08元及0.05元， 且所揭示前一盤5檔賣價之總賣量合計僅134張（見附表2-5 五檔資訊表），則被告2人因看好該股股價短線上升後勢而 欲買進較大量訊利公司股票，故選擇利用「價格優先」撮合 機制，以漲停價委託追價搶進該股以取得優先成交利益之交 易行為，核與一般從事短線交易投資人於積極搶進強勢股時 之下單委買策略並無明顯差異。從而，被告歐明榮、劉秀敏 於上開訊利公司股票處於賣方市場期間，因看好該股股價短 線後勢，欲較其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率 ，而利用「價格優先」撮合機制，於該股技術線型突破起漲 之初，甚或當日成交價走勢已逼近漲停之際，以高於前盤揭 示成交價甚或漲停價委託買進較多股數之行為，與一般從事 短線交易投資人於積極搶進強勢股時之下單委買策略並無明 顯差異。因此，在別無其他佐證下，自難以被告歐明榮、劉 秀敏有以高於前盤揭示成交價之委託買入訊利公司股票之客 觀交易本身，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高訊利公司股 價或以其他人為方式，造成股票交易市場交易活絡表象，以 誘使他人買進訊利公司股票之主觀意圖。 ⒌就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年9月2 8日至30日開盤前以漲停價委託買進訊利公司股票，且委買 數量超過可成交總委賣數量，並於盤中取消委託部分（具體 指摘內容見附表2-2各該日彙總表之註2）： ①我國證券交易市場開盤前之撮和制度，與開盤時及開盤後的 撮合制度雖然原則相同，亦即採取價格優先、時間優先，滿 足最大成交量原則進行集合競價，然差別在於以相同價位委 託時，開盤後之撮和係依照委託時間順序決定成交之優先順 序，但開盤前之撮合則是由電腦隨機決定成交順序，亦即若 在開盤前有數筆同是以漲停價委買之委託單，則電腦會隨機 給予每筆委託單1個序號，最後再由電腦依照序號大小排列 撮和之優先順序，此乃本院職務上已知之事項。而訊利公司 股票於98年9月22日至同年10月8日係處於需求大於供給之賣 方市場乙情，已如前述。再佐以訊利公司股價自98年9月22 日起至同年10月8日，每日均以漲停價格收盤，其中於98年9 月25日至同年10月8日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤 （每日行情概要見附表2-1），此有個股日成交資訊附卷可 參（見本院卷㈣第68頁至第69頁），顯見訊利公司股票於上 開期間非但係需求大於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」 ，則依據上開所述市場開盤前之撮和制度設計，被告歐明榮 、劉秀敏為較其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率 ，而在開盤前以漲停價多筆委託買入較多訊利公司股票以提 高撮和成功機率之行為，與一般市場短線積極投資人追逐搶 進強勢股股票時之開盤前下單策略並無二致，已難認有不合 理或虛偽之處。此由被告歐明榮、劉秀敏於98年9月28日至 30日開盤前分別以漲停價委託買進訊利公司股票共26筆（總 計委買3340張）、28筆（總計委買3825張）、20筆（總計委 買3011張），但在搓和機制下各僅成交1筆（共155張）、0 筆（共0張）、0筆（共0張）即明，亦即訊利股票於上開期 日確實買盤踴躍，但賣盤十分惜售，故被告2人辯稱：為提 高撮和成功機率，而在開盤前採用以漲停價多筆委託買入較 多數量訊利公司股票之下單策略等語，確非無憑。 ②又被告歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前委買訊利公司股票 數量雖超過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期 間需求遠大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告 歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前以漲停價委託買進超過可 成交總委賣數量之訊利公司股票有不合理或虛偽之處。況依 被告2人委託下單時之市場交易機制，投資人於開盤前係無 法知悉開盤前可成交總委賣數量之情，業據證人即櫃買中心 監視部人員蘇鴻奇於本院審理時證述明確（見本院卷㈢第86 頁反面），更無從以上開被告2人於開盤前委託買入之數量 超過可成交總委賣數量之情，作為對被告2人不利之認定。 再者，於開盤後，投資人或因當日欲買入之個股股票數量業 經成交，或因開盤前採多筆下單以爭取多數撮和序號以提高 成交機率之需求，因開盤後已非採取此種撮和機制而不存在 ，或因計畫購入股數想法嗣後有所更改等原因，而於盤中取 消部分開盤前委託單之情形，並非少見，且我國關於證券交 易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊規定外 ，並未限制每人每日下單委託買入股票之數量及價格，亦無 禁止投資人取消委託之規定。因此，自難認被告歐明榮、劉 秀敏於分析期間中之98年9月28日至30日開盤前以漲停價委 託買進訊利公司股票，且委買數量超過可成交總委賣數量， 並於盤中取消部分委託單之行為，係屬不合理甚或虛偽下單 之交易行為。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐明榮 、劉秀敏有上揭所述之客觀行為，遽認被告歐明榮、劉秀敏 之前揭開盤前委買下單係屬虛偽，或具有抬高訊利公司股價 或以其他人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他 人買進訊利公司股票之主觀意圖。 ③另觀之被告2人於上開期日在開盤前以漲停價委託買進訊利 公司股票，嗣於盤中取消委託之情形，被告2人各筆取消委 託之張數約在50張至300張之間，相較於在該等取消委託交 易之前一盤或下一盤市場上以漲停價委託買進訊利股票之張 數均尚有1萬張至1萬4千張之譜（見附表2-4取消委買表）， 顯見被告2人於上開期日各筆取消委託之委買數量，相較於 取消委託當時市場上以漲停價委託買進訊利公司股票之數量 ，所占比例均甚微小，客觀上應無可能誘使他人跟進買賣， 亦難影響訊利公司股票上開期日之市場價格或市場秩序。 ⒍就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年9月 22、23、24日及同年10月1、2、5、6日盤中以漲停價委託買 進超過當盤揭示可成交委賣數量之訊利公司股票，並於98年 9月22日盤中取消委託部分（具體指摘內容見附表2-2各該日 彙總表之註2）： ①我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數 量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，又訊利公司股 票於98年9月22日至同年10月8日期間非但每日均係需求大於 供給之賣方市場，更係「強勢飆股」等情，已如上述。則被 告歐明榮、劉秀敏於上開期日在訊利公司股票當盤成交價已 接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤甚少，甚至揭示五檔 已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔資訊見附表2-5）， 因看好訊利公司股價短線後勢而積極搶進，並利用「價格優 先」撮合機制，以漲停價委託大量買入訊利公司股票以較其 他投資人取得優先成交利益及提高成交張數之行為，核與一 般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變情形下順勢加碼買進 之交易行為並無差異，且被告2人於上開期日盤中委託買進 訊利公司股票數量雖超過前一盤該股可成交總委賣數量，惟 當盤所揭示之前一盤可成交總委賣數量本來僅是供投資人參 考之用，與當盤實際成交總數量通常均有差異，且該股於上 開期間乃需求大於供給，故投資人因看好股價短線後勢於積 極搶進下形成委買數量超過揭示之前一盤可成交總委賣數量 現象，亦不足為奇，自不能倒果為因，認被告歐明榮、劉秀 敏於上開期日所為盤中以漲停價或高於、等於揭示成交價之 價格委託買進超過當盤揭示前一盤可成交委賣數量之訊利公 司股票之行為有何顯然不合理或虛偽之處。另縱使被告歐明 榮、劉秀敏上揭委託買進訊利股票之下單有增加該股下盤之 最高買價（除98年9月22日上午9時40分19秒、下午1時22分 00秒、同年月23日上午9時2分59秒、同年月24日上午9時5分 18秒此4筆委託單有此情形外，其餘委託交易因下單時之揭 示最高買價已均為漲停價，而不可能增加下盤之最高買價） 或買量，亦係交易制度所致之當然結果。從而，在別無其他 佐證下，尚難以被告歐明榮、劉秀敏有上揭所述之客觀行為 ，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高訊利公司股價或以虛偽 掛單等人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人 買進訊利公司股票之主觀意圖。 ②再者，依起訴書所指由被告劉秀敏於98年10月1日上午9時22 分37秒以其名義證券帳戶以漲停價下單委託買進訊利股票60 張，當盤無賣量，致最高買價之數量由當盤9,362張增加到 9,449張；由被告歐明榮於98年10月2日上午10時58分13秒、 中午12時9分42秒分別以歐宗勳名義證券帳戶以漲停價下單 委託買進訊利股票各99張，當盤均無賣量，致最高買價之數 量分別由當盤1,303張、1566張增加到1,599張、1903張；由 被告歐明榮於98年10月5日上午9時51分15秒、上午11時27分 2秒分別以歐宗勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進訊利 股票各99張，當盤均無賣量，致最高買價之數量分別由當盤 1,282張、1524張增加到1,525張、1780張；由被告歐明榮於 98年10月6日上午10時29分56秒以歐宗勳名義證券帳戶以漲 停價下單委託買進訊利股票99張，當盤無賣量，致最高買價 之數量由當盤1,417張增加到1,645張之客觀情事觀察，被告 歐明榮、劉秀敏於上揭時間委託買進時，因前盤成交價及最 高買價均為漲停價，且毫無賣量，則該股之下盤最高買價自 無可能因被告2人之上揭委買行為受影響。又觀之被告2人上 揭委託買進之數量，相較於前一盤及下一盤之最高買價總數 量所占比例均尚微（詳細數字見附表2-6盤中委買影響表） 。從而，依被告2人上開委託買進之價量內容，尚難認有誤 導他人產生該股票交易活絡假象而為買進行為，進而影響市 場價格或市場秩序之虞。 ③此外，雖然被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所指之98年9月22 日有由被告歐明榮於盤中取消歐宗勳名義證券帳戶以漲停價 委託買進訊利公司股票之行為，然我國證券交易法令本無禁 止投資人取消委託之規定，且股票交易市場瞬息萬變，投資 人取消委託之原因不一而足，已難單憑上揭於盤中取消先前 盤中委買單之行為而逕認原先之下單係屬虛偽。況依起訴書 所指由被告歐明榮於98年9月22日上午9時41分52秒以歐宗勳 名義證券帳戶下單委託買進訊利股票499張，嗣於同日中午1 2時45分47秒取消委託之客觀情事觀察，二者間隔已有3小時 之久，且訊利公司股價於該筆委託單取消後之成交價位仍維 持在漲停價位並無變動，而該股收盤時之成交價亦係漲停價 ，自無從認定上開取消委託行為有誘使一般投資人跟進買賣 而影響市場價格或市場秩序之虞。 ㈢被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 永捷公司股票行為，主觀上有無抬高永捷公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進永 捷公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事： ⒈就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間（98年10月28 日至同年11月9日）中之98年10月28日、11月3日、11月4日 等3日買進永捷公司股票之成交量占當日該股總成交量20％ 以上，及於98年11月3日、4日、5日等3日於開盤前委託買進 該股數量占該股可成交總委買數量比例10％以上部分： ①被告歐明榮、劉秀敏雖共同有以如附表一編號1、2、4、8、 9所示證券帳戶，於98年10月28日、11月3日、11月4日總計 委託買入永捷公司股票成交數量占該股當日成交總量之21.3 4％、38.81％、53.76％（詳細數字見附表3-2委託成交彙總 表）；於98年11月3日、4日、5日總計盤前委託買入永捷公 司股票數量占該股可成交總委買數量之42.46％、35.25％、 12.9％之情形（詳細數字見附表3-3盤前委託可成交比例表 ）。惟行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可成交總 委託買進數量之50%，代表市場上有超過半數以上之買盤對 開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買中心監 視部人員林恩鴻於本院審理時證述明確（見本院卷㈢第80頁 反面至第81頁）。則被告2人於98年11月3日、4日、5日總計 盤前委託買入永捷公司股票數量占該股可成交總委買數量比 例既均未超過50%，自難認其等於開盤前之委託買進行為， 客觀有影響永捷公司上開日期之開盤股價或市場秩序之虞。 ②再者，永捷公司係在證券商營業處所交易之股票，股本4億 多元，該公司股票於分析期間前一月份之日均量為259張等 情，有財團法人中華民國證券櫃臺買賣中心102年1月21日證 櫃交字第0000000000號函所附永捷公司基本資料、價量變化 比較表附卷可稽（見102偵13736字卷第11頁至第12頁），堪 認永捷公司係屬小型股，且股票交易量非多，則被告歐明榮 、劉秀敏因看好該股股價短線後勢發展，而於下單委託買入 較多股數時，其等之委託買入或成交股票張數占單一時段或 單日比例較高，亦屬當然之結果。況觀之永捷公司股票於98 年10月28日上午數次成交價觸及漲停價位（上午11時8分49 秒至11時9分14秒、11時41分19秒至11時44分39秒、11時46 分44秒至11時48分24秒）最後於上午11時50分29秒漲停鎖死 至收盤（見附表4-2各該日彙總表），當日總成交量為1354 張，則被告歐明榮、劉秀敏於該股漲停成交價尚未鎖死之際 之上午11時45分至11時56分間分別以前一盤揭示成交價或漲 停價下單委託買進永捷公司股票50張、100張、100張、100 張，而因此在價格優先機制下優先較其他委買投資人取得28 9張之成交數量（此即是被告2人當日委買所成交之總量）占 當日該股成交總量之21.34％，難謂有何異常之處。另該股 於98年11月3日、4日股價均是一開盤即漲停鎖死至收盤，各 該日總成交量分別不到959張、877張，則被告歐明榮於98年 11月3日開盤前以漲停價委託買進永捷公司股票499張共3筆 （總計委買1497張），在搓和機制下就其中一筆所幸運成交 之372張（此即是被告2人當日委買所成交之總量）；於98年 11月4日開盤前以漲停價委託買進永捷公司股票499張共3筆 （總計委買1497張），在搓和機制下就其中一筆所幸運成交 之471張（此即是被告2人當日委買所成交之總量），分別占 當日該股成交總量之38.81％、53.76%，實不足為奇。從而 ，在無其他積極佐證下，自難僅以上開委託買入或買入成交 交易之成交比重數據，遽爾推論被告歐明榮、劉秀敏於上開 交易行為時具有抬高永捷公司股價或以其他人為方式，造成 股票交易市場交易活絡表象，以誘使他人買進永捷公司股票 之意圖。 ⒉就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年11月 2日買進永捷公司股票，影響盤中股價向上1次，影響檔數8 檔部分： ①依據起訴書犯罪事實欄所記載「被告歐明榮、劉秀敏於分析 期間中之98年11月2日買進永捷公司股票，影響盤中股價向 上1次，影響檔數8檔」之部分，比對櫃買中心出具分析意見 書之內容（見分析意見書第7頁，即102偵字13736卷第14頁 ），可知起訴書上開所載部分之具體內容，應指其2人利用 如附表一所示歐宗勳證券帳戶於於98年11月2日上午10時4分 9秒，以13.7元委託買進永捷公司股票499張，該股成交價因 此自13.3元上漲至13.7元，上漲8檔之行為，故本院以下僅 就上開起訴部分加以說明。 ②如附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固有上揭客觀交易行為 ，惟觀之永捷公司股票自98年10月28日至同年11月9日之市 場每日委買總量約為市場每日成交總量之將近2倍至7倍之間 ；同期間之市場每日委買總量約為市場每日委賣總量之0.4 倍至6.8倍之間（詳細數字見附表3-2各該日彙總表），足見 永捷公司股票於98年10月28日至同年11月9日係處於需求大 於供給之賣方市場，則依據上開所述市場撮和制度之設計， 投資人為求買進永捷公司之委託單得以順利成交，於盤中亦 僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進，始能 提高成交機率及取得優先成交之利益。又觀之該股於98年11 月2日之成交走勢，初以漲停價開盤至上午9時4分1秒打開漲 停，復於上午10時4分14秒達到漲停並鎖至同時5分4秒打開 ，再於同時7分59秒達到漲停並鎖死至收盤，則被告2人因看 好該股股價短線上漲後勢而欲買進較大量永捷公司股票，但 於上開時間依所揭示之前一盤五檔總賣量僅14張（見附表3- 4五檔資訊表），且揭示之前一盤成交價已距漲停價不到0.4 元之情形下，選擇利用「價格優先」撮合機制，以漲停價委 託追價搶進該股以取得優先成交利益之交易行為，核與一般 從事短線交易投資人於積極搶進強勢股時之下單委買策略無 明顯差異。因此，在別無其他佐證下，自難以被告歐明榮、 劉秀敏有上開客觀交易本身，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有 抬高永捷公司股價或以其他人為方式，造成股票市場交易活 絡表象，以誘使他人買進永捷公司股票之主觀意圖。 ⒊就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年11月 3日至5日開盤前以漲停價委託買進永捷公司股票，且委買數 量超過可成交總委賣數量部分（具體指摘內容見附表3-2各 該日彙總表之註2）： ①我國證券交易市場開盤前之撮和制度雖係採取價格優先、滿 足最大成交量原則進行集合競價，但在於以相同價位委託時 ，開盤前之撮合是由電腦隨機決定成交順序，亦即若在開盤 前有數筆同是以漲停價委買之委託單，則電腦會隨機給予每 筆委託單一個序號，最後再由電腦依照序號大小排列撮和優 先順序。而永捷公司股票於98年10月28日至同年11月9日係 處於需求大於供給之賣方市場乙情，已如前述。再佐以永捷 公司股價自98年10月28日起至同年11月4日，每日均以漲停 價格收盤，其中於98年10月30日、同年11月3日至同年11月4 日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤（每日行情概要見附 表4-3），此有個股日成交資訊附卷可參（見本院卷㈣第72 頁至第73頁），顯見永捷公司股票於上開期間非但係需求大 於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」，則依據上開所述市 場開盤前之撮和制度設計，被告歐明榮、劉秀敏為較其他投 資人取得優先成交利益及提高成交機率，而在開盤前以漲停 價多筆委託買入永捷公司股票以提高撮和成功機率之行為， 與一般市場短線積極投資人追逐搶進強勢股股票時之下單策 略並無二致，已難認有不合理或虛偽之處。此由被告歐明榮 、劉秀敏於98年11月3日至5日開盤前分別以漲停價委託買進 永捷公司股票共3筆（總計委買1497張）、3筆（總計委買14 97張）、10筆（總計委買1179張），但在搓和機制下各僅成 交1筆（共372張）、1筆（共471張）、8筆（共607張）即明 ，亦即永捷股票於上開期日買盤踴躍，但賣盤十分惜售，故 被告2人辯稱：為提高撮和成功機率，而採用在開盤前以漲 停價多筆委託買入較多數量永捷公司股票之下單策略等語， 確非無憑。 ②又被告歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前委買永捷公司股票 數量雖超過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期 間需求遠大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告 歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前以漲停價委託買進超過可 成交總委賣數量之永捷公司股票有不合理或虛偽之處。況依 被告歐明榮、劉秀敏委託下單時之市場交易機制，投資人於 開盤前無法知悉開盤前可成交總委賣數量之情，業據證人即 櫃買中心監視部人員蘇鴻奇於本院審理時證述明確（見本院 卷㈢第86頁反面），更無理由以上開被告2人於開盤前委託 買入之數量超過可成交總委賣數量之情，作為對被告2人不 利之認定。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告2人有上 揭所述之客觀行為，遽認被告2人之前揭開盤前委買下單係 屬虛偽，甚或具有抬高永捷公司股價或以其他人為方式，造 成股票交易市場交易活絡表象，以誘使他人買進永捷公司股 票之主觀意圖。 ⒋就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年10月 28日、29日、11月2日、5日盤中以漲停價或高於揭示成交價 之價格委託買進超過當盤揭示可成交委賣數量之永捷公司股 票，並於98年11月2日盤中取消委託部分（具體指摘內容見 附表3-2各該日彙總表之註2）： ①我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數 量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，又永捷公司股 票於98年10月28日至同年11月5日期間非但每日均係需求大 於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」等情，已如上述。則 被告歐明榮、劉秀敏於上開期日在永捷公司股票當盤成交價 已接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤甚少，甚至揭示五 檔已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔資訊見附表3-4） ，因看好永捷公司股價短線後勢而積極搶進，並利用「價格 優先」撮合機制，以漲停價或高於揭示成交價委託大量買入 永捷公司股票以較其他投資人取得優先成交利益及提高成交 張數之行為，核與一般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變 情形下順勢加碼買進之交易行為並無差異。而被告2人於上 開期日盤中委託買進永捷公司股票數量雖超過前一盤該股可 成交總委賣數量，惟當盤所揭示之前一盤可成交總委賣數量 本來僅是供投資人參考之用，與當盤實際成交總數量通常均 有差異，且該股於上開期間乃需求大於供給，故投資人因看 好股價短線後勢於積極搶進下形成委買數量超過揭示之前一 盤可成交總委賣數量現象，亦不足為奇，自不能倒果為因， 認被告歐明榮、劉秀敏於上開期日所為盤中以漲停價或高於 、等於揭示成交價之價格委託買進超過當盤揭示前一盤可成 交委賣數量之永捷公司股票行為有何顯然不合理或虛偽之處 。且雖然被告歐明榮、劉秀敏上揭委託買進永捷股票之下單 有增加該股下盤之最高買價（除98年10月28日上午11時45分 40秒、98年11月2日上午10時3分21秒、同年月5日下午1時28 分42秒、下午1時29分8秒此4筆委託單有此情形外，其餘委 託交易因下單時之揭示最高買價均已為漲停價，而不可能增 加下盤之最高買價）或買量，亦係交易制度所致之當然結果 。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐明榮、劉秀敏有 上揭所述之客觀行為，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高永 捷公司股價或以虛偽掛單等人為方式，造成股票交易交易活 絡表象，以誘使他人買進永捷公司股票之主觀意圖。 ②另雖然被告歐明榮、劉秀敏於98年11月2日有由被告歐明榮 於盤中取消歐宗勳名義證券帳戶以漲停價委託買進永捷公司 股票之行為，然我國證券交易法令本無禁止投資人取消委託 之規定，且股票交易市場瞬息萬變，投資人取消委託之原因 不一而足，已難單憑上揭於盤中取消先前盤中委買單之行為 而逕認原先之下單係屬虛偽。況依起訴書所指由被告歐明榮 於98年11月2日上午10時14分12秒以歐宗勳名義證券帳戶下 單委託買進永捷股票499張，嗣於同日下午1時28分59秒取消 委託之客觀情事觀察，二者間隔已有3小時之久，且永捷公 司股價於該筆委託單取消後之成交價位即收盤成交價仍維持 在漲停價位並無變動，且於收盤時市場上以漲停價格委託買 入之委託單仍有1707張未能成交，自無從認定上開取消委託 行為有誘使一般投資人跟進買賣而影響市場價格或市場秩序 之虞。 ㈣被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 國眾公司股票行為，主觀上有無抬高國眾公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國 眾公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事： ⒈就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間（98年12月4 日至99年1月5日）中之98年12月4日、7日、11日、14日等4 日買進國眾公司股票之成交量占當日該股總成交量20％以上 ，及於98年12月7日、8日、9日、10日、11日、14日、15日 、16日、17日等9日於開盤前委託買進該股數量占該股可成 交總委買數量比例10％以上部分： ①被告歐明榮、劉秀敏雖共同有以如附表一編號1、2、4至6、 8、9所示證券帳戶，於98年12月4日、7日、11日、14日總計 委託買入國眾公司股票成交數量占該股當日成交總量之 24.94％、25.24％、27.8％、32.24％（詳細數字見附表4-2 委託成交彙總表）；於98年12月7日、8日、9日、10日、11 日、14日、15日、16日、17日總計盤前委託買入國眾公司股 票數量占該股可成交總委買數量之28.76％、20.17％、15.4 ％、25.03％、22.41％、33.37％、14.56％、12.23％、8.4 4％（詳細數字見附表4-3）。惟上開帳戶於98年12月17日盤 前委託買入國眾公司股票數量占該股可成交總委買數量之比 例僅8.44％，是起訴書認此部分之比例有超過10%之情形， 已屬有誤。又行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可 成交總委託買進數量之50%，代表市場上有超過半數以上之 買盤對開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買 中心監視部人員林恩鴻於本院審理時證述明確（見本院卷㈢ 第80頁反面至第81頁）。則被告2人於98年12月7日、8日、9 日、10日、11日、14日、15日、16日、17日總計盤前委託買 入國眾公司股票數量占該股可成交總委買數量比例既僅介於 8.44%至33.37%之間，已難認其等於開盤前之委託買進行為 ，客觀有影響國眾公司上開日期之開盤股價或市場秩序之虞 。 ②再者，國眾公司係在證券商營業處所交易之股票，股本不到 9億元，且該公司股票於分析期間前一月份之日均量為393張 等情，有財團法人中華民國證券櫃臺買賣中心102年1月21日 證櫃交字第0000000000號函所附國眾公司基本資料、價量變 化比較表附卷可稽（見102偵13738字卷第14頁至第16頁）， 堪認國眾公司係屬中小型股，且股票交易量非多，則被告歐 明榮、劉秀敏因看好該股股價短線後勢發展，而於下單委託 買入較多股數時，其等之委託買入或成交股票張數占單一時 段或單日比例較高，亦屬當然之結果。況觀之國眾公司股票 於98年12月4日上午9時12分36秒之成交價已達漲停價位並漲 停鎖死至收盤（見附表4-2之該日彙總表），當日總成交量 為2137張，則被告歐明榮、劉秀敏於該股將近漲停之際之上 午9時9分22秒至9時12分24秒間分別以高於或等於前盤成交 價、漲停價下單委託買進國眾公司股票10張、10張、25張、 40張、499張，而因此在價格優先機制下優先較其他委買投 資人取得533張之成交數量（此即是被告2人當日委買所成交 之總量）占當日該股成交總量之24.94％，難謂有何異常之 處。另該股於98年12月7日、11日、14日股價均是一開盤即 漲停鎖死至收盤，各該日總成交量分別不到785張、1799張 、4768張，則被告歐明榮、劉秀敏於98年12月7日開盤前以 漲停價委託買進國眾公司股票100張共10筆（總計委買1000 張），在搓和機制下其中2筆幸運成交共198張（此即是被告 2人當日委買所成交之總量）；於98年12月11日開盤前以漲 停價委託買進國眾公司股票100張12筆、50張3筆（總計委買 1350張），在搓和機制下其中6筆幸運成交共500張（此即是 被告2人當日委買所成交之總量）；於98年12月14日開盤前 以漲停價委託買進國眾公司股票100張1筆、50張6筆、75張 、12張各1筆、200張12筆（總計委買2887張），在搓和機制 下其中12筆幸運成交共1537張（此即是被告2人當日委買所 成交之總量），分別占當日該股成交總量之25.24％、27.80 ％、32.24％，實不足為奇。從而，在無其他積極佐證下， 自難僅以上開委託買入或買入成交交易之成交比重數據，遽 爾推論被告歐明榮、劉秀敏於上開交易行為時具有抬高國眾 公司股價或以其他人為方式，造成股票市場交易活絡表象， 以誘使他人買進國眾公司股票之意圖。 ⒉就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 4日買進國眾公司股票，影響盤中股價向上1次，影響檔數5 檔部分： ①依據起訴書犯罪事實欄所記載「被告歐明榮、劉秀敏於分析 期間中之98年12月4日買進國眾公司股票，影響盤中股價向 上1次，影響檔數5檔」之部分，比對櫃買中心出具分析意見 書之內容（見分析意見書第15頁，即102偵字13738卷第19頁 ），可知起訴書上開所載部分之具體內容，應指其2人利用 如附表一所示歐宗勳證券帳戶於98年12月4日上午9時9分22 秒、9時10分55秒，分別以10.4元、10.5元委託買進國眾公 司股票10張、25張，該股成交價因此自10.25元上漲至10.5 元，上漲5檔之行為，故本院以下僅就上開起訴部分加以說 明。 ②如附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固有於98年12月4日上 午9時9分22秒、9時10分55秒，分別以10.4元、10.5元委託 買進國眾公司股票10張、25張，該股成交價因此自10.25元 上漲至10.5元，上漲5檔。惟觀之上開98年12月4日上午9時9 分22秒所揭示之前一盤五檔委賣資訊，其中最低委託賣價為 10.4元、委賣張數14張；98年12月4日上午9時10分55秒所揭 示之前一盤五檔委賣資訊（見附表4-5五檔資訊），其中最 低至第五低委託賣價分別為10.45元、10.5元、10.6元、10. 65元、10.7元，委賣張數分別為1張、20張、34張、8張、36 張，可見依照上開時間所揭示之前一盤五檔委賣資訊，於98 年12月4日上午9時9分22秒、98年12月4日上午9時10分55秒 分別係以最低賣價、次低賣價所揭示之委賣總數量最接近被 告歐明榮下單時所欲購買之數量，則被告歐明榮為上揭下單 行為時，參考最佳五檔揭示之價、量資訊，在兼顧盡量滿足 其所欲購入持股數量，及避免過度追價情形下，以大致接近 其委買數量又不致於追高之最低或次低賣價作為該2筆下單 之委託買進價格，實難認有何顯然異常之處。因此，在別無 其他佐證下，自難以被告歐明榮、劉秀敏有上開客觀交易本 身，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高國眾公司股價或以其 他人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進 國眾公司股票之主觀意圖。 ③再者，觀之國眾公司股票自98年12月4日至99年1月5日之市 場每日委買總量約為市場每日成交總量將近2倍至數10倍之 間；同期間之市場每日委買總量約為市場每日委賣總量之 1.2倍至數10倍之間（詳細數字見附件4-2各該日彙總表）， 足見國眾公司股票於98年12月4日至99年1月5日係處於需求 大於供給之賣方市場，則依據上開所述市場撮和制度之設計 ，投資人為求買進國眾公司之委託單得以優先順利成交，於 盤中亦僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進 ，始能提高成交機率及取得優先成交之利益。從而，被告歐 明榮、劉秀敏於上開國眾公司股票處於賣方市場期間，因看 好該股股價後勢，欲較其他投資人取得優先成交利益及提高 成交機率，而利用「價格優先」撮合機制，於該股技術線型 突破起漲之初，以高於前盤揭示成交價甚或漲停價委託買進 較多股數之行為，與一般從事短線交易投資人於積極搶進強 勢股時之下單委買策略並無明顯差異。因此，在別無其他佐 證下，自難以被告歐明榮、劉秀敏有以高於前盤揭示成交價 之委託買入國眾公司股票之客觀交易本身，遽認被告歐明榮 、劉秀敏具有抬高國眾公司股價或以其他人為方式，造成股 票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之主觀 意圖。 ⒊就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 7日至11日、同年月14日至17日開盤前以漲停價委託買進國 眾公司股票，且委買數量超過可成交總委賣數量，並於盤中 取消委託部分（具體指摘內容見附表4-2各該日彙總表之註2 ）： ①我國證券交易市場開盤前之撮和制度雖係採取價格優先、滿 足最大成交量原則進行集合競價，但在於以相同價位委託時 ，開盤前之撮合是由電腦隨機決定成交順序，亦即若在開盤 前有數筆同是以漲停價委買之委託單，則電腦會隨機給予每 筆委託單一個序號，最後再由電腦依照序號大小排列撮和優 先順序。而國眾公司股票自98年12月4日至99年1月5日乃需 求大於供給之賣方市場等情，業如前述。再佐以國眾公司股 價自98年12月4日起至99年1月5日，除98年12月18日外，每 日均以漲停價格收盤，其中於98年12月7日至同年月16日、 98年12月21日至同年月25日、98年12月29日、98年12月31日 至99年1月5日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤（每日行 情概要見附表4-1），此有個股日成交資訊附卷可參（見本 院卷㈣第74頁至第75頁），顯見國眾公司股票於上開期間非 但係需求大於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」，則依據 上開所述市場開盤前之撮和制度設計，被告歐明榮、劉秀敏 為較其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率，而在開 盤前以漲停價多筆委託買入國眾公司股票以提高撮和成功機 率之行為，與一般市場短線積極投資人追逐搶進強勢股股票 時之下單策略並無二致，已難認有不合理或虛偽之處。此由 被告歐明榮、劉秀敏於98年12月7日至11日、同年月14日至 17日開盤前分別以漲停價委託買進國眾公司股票共10筆（總 計委買1000張）、17筆（總計委買1370張）、12筆（總計委 買1000張）、14筆（總計委買1685張）、15筆（總計委買13 50張）、21筆（總計委買2887張）、12筆（總計委買970張 ）、50筆（總計委買1300張）、26筆（總計委買698張）， 但在搓和機制下各僅成交2筆（共198張）、1筆（共50張） 、0筆（共0張）、2筆（共58張）、6筆（共500張）、12筆 （共1537張）、2筆（共150張）、6筆（共172張）、15筆（ 共425張）即明，亦即國眾公司股票於上開期日買盤踴躍， 但賣盤十分惜售，故被告2人辯稱：為提高撮和成功機率， 而在開盤前採用以漲停價多筆委託買入較多數量國眾公司股 票之下單策略等語，確非無憑。 ②又被告歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前委買國眾公司股票 數量雖超過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期 間需求遠大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告 歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前以漲停價委託買進超過可 成交總委賣數量之國眾公司股票有不合理或虛偽之處。況依 被告歐明榮、劉秀敏委託下單時之市場交易機制，投資人於 開盤前無法知悉開盤前可成交總委賣數量之情，業據證人即 櫃買中心監視部人員蘇鴻奇於本院審理時證述明確（見本院 卷㈢第86頁反面），更無理由以上開被告2人於開盤前委託 買入之數量超過可成交總委賣數量之情，作為對被告2人不 利之認定。 ③另於開盤後，投資人或因當日欲買入之個股股票數量業經成 交，或因開盤前採多筆下單以爭取多數撮和序號以提高成交 機率之需求，因開盤後已非採取此種撮和機制而不存在，或 因計畫購入股數想法嗣後有所更改等不一而足之原因，致於 盤中取消部分開盤前委託單之情形，並非少見，且我國關於 證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊 規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數量及價格 ，亦無禁止投資人取消委託之規定。因此，無從因被告歐明 榮、劉秀敏於98年12月7日至9日、14日、17日曾有於盤中取 消部分開盤前委託單之行為，即遽認屬不合理甚或虛偽下單 。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐明榮、劉秀敏有 上揭所述於開盤前以漲停價委託買進數量超過可成交總委賣 數量之國眾公司股票，並於盤中取消部分委託單之客觀行為 ，遽認被告歐明榮、劉秀敏之前揭開盤前委買下單係屬虛偽 ，甚或具有抬高國眾公司股價或以虛偽下單等人為方式，造 成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之 主觀意圖。 ④況觀之被告2人於98年12月7日至9日、14日在開盤前以漲停 價委託買進國眾公司股票，嗣於盤中取消委託之情形，被告 2人各筆取消委託之張數約在100張至200張之間，相較於在 該等取消委託交易之前一盤或下一盤市場上以最高買價即漲 停價委託買進國眾股票之張數，均尚有3000張以上至將近6, 000張之譜（見附表4-4取消委買表）；另被告2人於98年12 月17日於盤中所取消之盤前委託總張數占前一盤之以最高委 買價即漲停價委買總張數約8%（＝273張/3053張），顯見被 告2人於上開期日各筆取消委託之委買數量，相較於取消委 託當時市場上以漲停價委託買進國眾公司股票之數量，均甚 微小，客觀上應無可能誘使他人跟進買賣，亦難影響國眾公 司股票上開期日之市場價格或市場秩序。 ⒋就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 4、14、17、21、23日盤中以漲停價委託買進超過當盤揭示 可成交委賣數量之國眾公司股票，並於98年12月14日盤中取 消部分委託部分（具體指摘內容見附表4-2各該日彙總表之 註2）： ①我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數 量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，又國眾公司股 票於98年12月4日至99年1月5日期間非但每日均係需求大於 供給之賣方市場，更係「強勢飆股」等情，已如上述。則被 告歐明榮、劉秀敏於上開期日在國眾公司股票當盤成交價已 接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤甚少，甚至揭示五檔 已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔資訊見附表4-5）， 因看好國眾公司股價短線後勢而積極搶進，並利用「價格優 先」撮合機制，以漲停價委託大量買入國眾公司股票以較其 他投資人取得優先成交利益及提高成交張數之行為，核與一 般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變情形下順勢加碼買進 之交易行為並無差異。且被告2人於上開期日盤中委託買進 國眾公司股票數量雖超過前一盤該股可成交總委賣數量，惟 當盤所揭示之前一盤可成交總委賣數量本來僅是供投資人參 考之用，與當盤實際成交總數量通常均有差異，且該股於上 開期間乃需求大於供給，故投資人因看好股價短線後勢於積 極搶進下形成委買數量超過揭示之前一盤可成交總委賣數量 現象，亦不足為奇，自不能倒果為因，認被告歐明榮、劉秀 敏於上開期日所為盤中以漲停價或高於、等於揭示成交價之 價格委託買進超過當盤揭示前一盤可成交委賣數量之國眾公 司股票之行為有何顯然不合理或虛偽之處。另雖然被告歐明 榮、劉秀敏上揭委託買進國眾股票之下單有增加該股下盤之 最高買價（除98年12月4日上午9時12分24秒此筆委託單有此 情形外，其餘委託交易因下單時之揭示最高買價均已為漲停 價，而不可能增加下盤之最高買價）或買量，亦係交易制度 所致之當然結果。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐 明榮、劉秀敏有上揭所述之客觀行為，遽認被告歐明榮、劉 秀敏具有抬高國眾公司股價或以虛偽掛單等人為方式，造成 股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之主 觀意圖。 ②再者，依起訴書所指由被告歐明榮於98年12月14日上午10時 19分05秒、上午11時11分56秒、上午11時12分39秒分別以歐 宗勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各499張 ，所占下一盤（即被告上開委買量已揭示於交易市場而可得 為其他投資人所知悉）揭示之最高買價總委買數量比例各約 9%、12%、11%；於98年12月17日中午12時56分59秒12微秒、 中午12時56分59秒15微秒、中午12時56分59秒17微秒分別以 歐宗勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各49張 ，所占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約13%；於 98年12月21日上午9時6分20秒、上午9時6分44秒分別以歐宗 勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各99張，所 占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約11%；於98年1 2月21日下午1時17分17秒、下午1時17分39秒分別以歐宗勳 名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票99張、73張， 所占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約15%；於98 年12月23日下午1時19分38秒、下午1時22分53秒分別以歐宗 勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各99張，所 占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例各約1.7%、1.5%（ 以上詳細數字見附表4-6盤中委買影響表），比例均甚有限 ，更益徵於上開期日，除被告2人外亦有超過8成以上之市場 買盤於被告2人下單委買時同時亦以漲停價位買進該檔股票 。從而，依被告2人於98年12月14日、17日、21日、23日盤 中以漲停價委託買進國眾公司股票之前揭價量，尚難認其等 之委買行為有誤導他人產生該股票交易活絡假象而為買進行 為，進而影響市場價格或市場秩序之虞。 ③此外，雖然被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所指之98年12月14 日有由被告歐明榮於盤中取消如附表一所示歐宗勳名義證券 帳戶以漲停價委託買進國眾公司股票之行為，然我國證券交 易法令本無禁止投資人取消委託之規定，且股票交易市場瞬 息萬變，投資人取消委託之原因不一而足，已難單憑上揭於 盤中取消先前盤中委買單之行為而逕認原先之下單係屬虛偽 。況依起訴書所指由被告歐明榮於98年12月14日上午10時19 分5秒以如附表一所示歐宗勳名義證券帳戶下單委託買進國 眾股票499張，嗣於同日上午11時7分17秒取消委託之客觀情 事觀察，二者間隔已將近1小時之久，且國眾公司股價於該 筆委託單取消後之成交價位仍維持在漲停價位並無變動，且 依該股下一盤揭示之委買資訊（見附表4-6）所示，市場上 仍有4914張以漲停價位委託買進國眾公司之買盤，另該股收 盤時之成交價亦係漲停價，且於收盤時市場上以漲停價格委 託買入之委託單尚有4335張未能成交，自無從認定上開取消 委託行為有誘使一般投資人跟進買賣而影響市場價格或市場 秩序之虞。 ㈤被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 星雲公司股票行為，主觀上有無抬高星雲公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進星 雲公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事： ⒈被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所載星雲公司分析期間，有無 共同買賣星雲公司股票之意思聯絡：起訴意旨固認被告歐明 榮、劉秀敏係以由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量 及價格，由被告劉秀敏負責股款交割等帳務處理之分工，於 星雲公司分析期間（98年10月14日至11月6日）共同操縱星 雲公司股價。然稽之如附表一所示證券帳戶於星雲公司分析 期間僅有歐宗勳名義之證券帳戶有買進該股票之交易記錄， 而被告劉秀敏所使用如附表一編號3至10所示之證券帳戶均 無交易星雲公司股票之情，有櫃買中心證櫃視字第00000000 00號函所附委託資訊光碟（見本院卷㈢第97至98頁）附卷可 參，是此客觀交易型態已與本院前揭所認定被告歐明榮、劉 秀敏有共同買進訊利公司股票、永捷公司股票、國眾公司股 票之情形，即其2人所使用之證券帳戶均會對同一公司股票 為下單之模式迥然不同，是被告歐明榮、劉秀敏是否有共同 買賣星雲公司股票之意思聯絡，已屬有疑。又被告劉秀敏於 調查局中雖供述其有應被告歐明榮要求，於上開分析期間之 98年10月26日自附表一編號2所示證券帳戶之交割銀行匯款1 800萬元至附表一編號1所示證券帳戶之交割銀行；於98年11 月4日自附表一編號1所示證券帳戶之交割銀行匯款640萬元 至附表一編號2所示證券帳戶之交割銀行以利股款交割等語 （見100偵字16116卷㈠第238頁）。然觀察上開交割銀行於 匯入該等款項後之交割情形（見本院銀行回函卷第4頁之華 南商業銀行往來明細對帳單、第85頁之元大商業銀行帳戶交 易明細光碟內檔案），其中附表一編號2所示證券帳戶之交 割銀行於98年11月4日匯入匯款後，並未交割任何星雲公司 之股款，附表一編號1所示證券帳戶之交割銀行於98年10月2 6日匯入匯款後，除有交割星雲公司股款外，尚有交割訊利 公司、華美公司、永捷公司、振維公司等數十筆以上股款， 自無從因被告劉秀敏有上開協助匯款以供股款交割之行為， 遽認其和被告歐明榮間有共同買賣星雲公司股票之意思聯絡 。 ⒉被告歐明榮客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入星雲公司 股票行為，主觀上有無抬高星雲公司股價或以虛偽掛單等人 為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進訊利 公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4款 、第7款之情事： ①就起訴書所指被告歐明榮於分析期間中之98年10月14日、15 日買進星雲公司股票之成交量占當日該股總成交量20％以上 部分：被告歐明榮雖有以如附表一所示歐宗勳名義證券帳戶 ，於98年10月14日、15日總計委託買入星雲公司股票成交數 量占該股當日成交總量之57.17％、37.35％（詳細數字見附 表5-2成交彙總表）。惟星雲公司係在證券商營業處所交易 之股票，股本不到5億元，且該公司股票於分析期間前一月 份之日均量為73張等情，有財團法人中華民國證券櫃臺買賣 中心102年6月19日證櫃交字第0000000000號函所附星雲公司 基本資料、價量變化比較表附卷可稽（見102偵字13753卷第 10頁至第11頁），堪認星雲公司係屬小型股，且股票交易量 非多，則被告歐明榮因看好該股股價短線後勢發展，而於下 單委託買入較多股數時，其委託買入或成交股票張數占單一 時段或單日比例較高，亦屬當然之結果。況觀之星雲公司股 票於98年10月14日上午9時9分53秒之揭示成交價即達到漲停 且一路鎖死至收盤，當日總成交量僅約300張，則被告歐明 榮於該股漲停前以漲停價委託買進499張星雲公司股票之交 易，在利用價格優先機制下優先較其他委買投資人取得172 張之成交數量（此即是被告歐明榮當日委買所成交之總量） 占當日該股成交總量之57.17％，並不足為奇。而星雲公司 股票於98年10月15日股價則是一開盤即漲停鎖死至收盤，當 日總成交量不到536張，則被告歐明榮於當日開盤前以漲停 價委託買進該股100張各4筆之交易，在搓和機制下，其中2 筆所幸運成交之200張，占當日該股成交總量之37.35％，更 難謂有何異常之處。從而，在無其他積極佐證下，自難僅以 上開委託買入成交交易之成交比重數據，遽爾推論被告歐明 榮於委託買進星雲股票時具有抬高星雲公司股價或以其他人 為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進星雲 公司股票之意圖。 ②就起訴書所指如附表一所示歐宗勳名義證券帳戶於分析期間 中之98年10月14日買進星雲公司股票，影響盤中股價向上1 次，影響檔數30檔部分： ⑴依據起訴書犯罪事實欄所記載「如附表一所示歐宗勳名義證 券帳戶於分析期間中之98年10月14日買進星雲公司股票，影 響盤中股價向上1次，影響檔數30檔」之部分，比對櫃買中 心出具分析意見書之內容（見分析意見書第12頁，即102偵 字13753卷第15頁反面），可知起訴書上開所載部分之具體 內容，應指如附表一所示歐宗勳證券帳戶於98年10月14日上 午9時9分37秒，以10.25元委託買進星雲公司股票499張，該 股成交價因此自9.75元上漲至10.25元，上漲30檔之行為， 故本院以下僅就上開起訴部分加以說明。 ⑵如附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固有上開客觀行為，惟 觀之星雲公司股票自98年10月14日至同年10月16日之市場每 日委買總量約為市場每日成交總量之6倍至10倍之間；同期 間之市場每日委買總量約為市場每日委賣總量之5倍至將近 10倍之間（詳細數字見附表5-2各該日彙總表），足見星雲 公司股票於98年10月14日至同年10月16日係處於需求大於供 給之賣方市場，則依據上開所述市場撮和制度之設計，投資 人為求買進星雲公司之委託單得以優先順利成交，於盤中亦 僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進，始能 提高成交機率及取得優先成交之利益。又該股當日於開盤後 ，股價即走勢強勁，於被告歐明榮前開下單委託之前一盤揭 示成交價、最低賣價分別已來到9.75元、10元價位，距漲停 價位（亦係前一盤揭示之最佳五檔委賣價五）10.25元僅相 距不到0.5元及0.25元，且所揭示前一盤5檔賣價之總賣量合 計僅50張（見附表5-5五檔資訊表），則被告歐明榮因看好 該股股價短線上升後勢而欲買進較大量星雲公司股票，故選 擇利用「價格優先」撮合機制，以漲停價委託追價搶進該股 以取得優先成交利益之交易行為，核與一般從事短線交易投 資人於積極搶進強勢股時之下單委買策略並無明顯差異。因 此，在別無其他佐證下，自難以被告歐明榮有上開客觀交易 本身，遽認被告歐明榮具有抬高星雲公司股價或以其他人為 方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進星雲公 司股票之主觀意圖。 ③就起訴書所指被告歐明榮於分析期間中之98年10月15日、16 日開盤前以漲停價委託買進星雲公司股票，且委買數量超過 可成交總委賣數量部分，並於98年10月16日盤中取消委託部 分（具體指摘內容見附表5-2各該日彙總表之註2）： ⑴星雲公司股票於98年10月14日至同年10月16日係處於需求大 於供給之賣方市場，已如前述。再佐以星雲公司股價自98年 10月14日起至同年月21日，每日均以漲停價格收盤，其中於 98年10月15日至同年月21日，每日均以漲停價開盤鎖死直至 收盤（每日行情概要見附表5-1），此有個股日成交資訊附 卷可參（見本院卷㈣第70頁），顯見星雲公司股票於上開期 間非但係需求大於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」，則 依據前開所述市場開盤前之撮和制度設計，被告歐明榮為較 其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率，而在開盤前 以漲停價多筆委託買入星雲公司股票以提高撮和成功機率之 行為，與一般市場短線積極投資人追逐搶進強勢股股票時之 下單策略並無二致。而被告歐明榮於上開期日開盤前委買星 雲公司股票數量雖超過該股開盤前可成交總委賣數量，惟此 本係該股於上開期間需求大於供給下之當然現象，自不能倒 果為因，認被告歐明榮於98年10月15日、16日開盤前以漲停 價委託買進超過開盤前可成交總委賣數量之星雲公司股票有 不合理或虛偽之處。此由被告歐明榮於98年10月15日、16日 開盤前以漲停價委託買進星雲公司股票4筆（總計委買400張 ）、3筆（總計委買300張），但在搓和機制下各僅成交2筆 （共200張）、0筆（共0張）即明，亦即星雲股票於上開期 日買盤踴躍，但賣盤十分惜售，故被告歐明榮辯稱：為提高 撮和成功機率，而在開盤前採用以漲停價多筆委託買入較多 數量星雲公司股票之下單策略等語，確非無憑。 ⑵又被告歐明榮於上開期日開盤前委買星雲公司股票數量雖超 過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期間需求遠 大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告歐明榮於 上開期日開盤前以漲停價委託買進超過開盤前可成交總委賣 數量之星雲公司股票有不合理或虛偽之處。況依被告歐明榮 委託下單時之市場交易機制，投資人於開盤前無法知悉開盤 前可成交總委賣數量之情，業據證人即櫃買中心監視部人員 蘇鴻奇於本院審理時證述明確（見本院卷㈢第86頁反面）， 更無理由以上開被告歐明榮於開盤前委託買入之數量超過開 盤前可成交總委賣數量之情，作為對被告歐明榮不利之認定 。又於開盤後，投資人或因當日欲買入之個股股票數量業經 成交，或因開盤前採多筆下單以爭取多數撮和序號以提高成 交機率之需求，因開盤後已非採取此種撮和機制而不存在， 或因計畫購入股數想法嗣後有所更改等原因，而於盤中取消 部分開盤前委託單之情形，並非少見，且我國關於證券交易 之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊規定外， 並未限制每人每日下單委託買入股票之數量及價格，亦無禁 止投資人取消委託之規定。因此，自難認被告歐明榮於98年 10月16日開盤前以漲停價委託買進超過可成交總委賣數量之 星雲公司股票，並於盤中取消盤前委買單之行為，係屬不合 理甚或虛偽下單之交易行為。從而，在別無其他佐證下，尚 難以被告歐明榮有上揭所述之客觀行為，遽認被告歐明榮之 前揭開盤前委買下單係屬虛偽，或具有抬高星雲公司股價或 以其他人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人 買進星雲公司股票之主觀意圖。 ⑶此外，行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可成交總 委託買進數量之50%，代表市場上有超過半數以上之買盤對 開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買中心監 視部人員林恩鴻於本院審理時證述明確（見本院卷㈢第80頁 反面至第81頁）。而被告歐明榮於98年10月15日、16日總計 盤前委託買入星雲公司股票數量占該股開盤前可成交可成交 總委買數量比例分別為43.2%、9.85%（見附表5-3-盤前委託 比重表），亦難認其於開盤前之委託買進行為，客觀有影響 星雲公司上開日期之開盤股價或市場秩序之虞。 ⑷另被告歐明榮於98年10月16日在盤中取消其盤前委託買進星 雲公司股票之各筆張數均為100張（共3筆），相較於在該等 取消委託交易之前一盤或下一盤市場上以漲停價委託買進星 雲公司股票之張數均尚有1750張至2050張之譜（見附表5-4 取消委買表），顯見被告2人於上開期日各筆取消委託之委 買數量，相較於取消委託當時市場上以漲停價委託買進星雲 公司股票之數量，比例上所占有限，且星雲公司股價於被告 歐明榮為上揭取消委託行為後之成交價位仍維持在漲停價位 並無變動，而該股收盤時之成交價亦係漲停價，且於收盤時 市場上以漲停價格委託買入之委託單仍有1268張未能成交， 自無從認定上開取消委託行為有誘使一般投資人跟進買賣而 影響市場價格或市場秩序之虞。 ④就起訴書所指被告歐明榮於分析期間中之98年10月14、15、 19日及同年10月27日、同年11月3日盤中以漲停價委託買進 超過當盤揭示可成交委賣數量之星雲公司股票部分（具體指 摘內容見附表5-2各該日彙總表之註2）： 我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數 量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，已如上述。又 星雲公司股票於98年10月14日至同年10月19日、27日、11月 3日均係處於需求大於供給之賣方市場，且星雲公司股價自 98年10月14日起至同年月21日、27日、30日、11月2日、3日 ，每日均以漲停價格收盤，其中於98年10月15日至同年月21 日、11月2日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤，另98年 10月27日則於上午9時26分23秒成交價達到漲停價並鎖死至 收盤、98年11月3日股價則以漲停價開出後走低復又走高， 於將近中午時成交價數次觸及漲停（中午11時51分33秒至11 時58分13秒、11時59分28秒至12時00分18秒、12時1分58秒 至12時2分23秒）最後於中午12時4分3秒漲停鎖死至收盤（ 見附表5-2各該日彙總表），顯見星雲公司股票於上開期間 非但係需求大於供給之賣方市場，亦呈短線技術線型強勢且 股性活潑之態勢。則被告歐明榮於上開期日在星雲公司股票 前一盤揭示成交價已接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤 甚少，甚至揭示五檔已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔 資訊見附表5-5），因看好星雲公司股價短線後勢而積極搶 進，並利用「價格優先」撮合機制，以漲停價委託大量買入 星雲公司股票以較其他投資人取得優先成交利益及提高成交 張數之行為，核與一般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變 情形下順勢加碼買進之交易行為無明顯異常之處，自無從認 定被告歐明榮於上開期日所為盤中以漲停價委託買進超過當 盤揭示可成交委賣數量之星雲公司股票之行為有何顯然不合 理或虛偽之處。又雖然被告歐明榮上揭委託買進星雲股票之 下單有增加該股下盤之最高買價（除98年10月14日上午9時9 分37秒、98年10月27日上午9時26分19秒此2筆委託單有此情 形外，其餘委託交易因下單時之揭示最高買價均已為漲停價 ，而不可能增加下盤之最高買價）或買量，亦係交易制度所 致之當然結果。況委託下單時所揭示之前一檔5檔賣量亦僅 是在當盤搓和前之前一盤已先掛單之賣量，但股市瞬息萬變 ，一般投資人亦多有在前一盤五檔價量揭示後與當盤搓和前 之瞬間才掛單之情形，故委託下單時所揭示之前一檔5檔賣 量並無法代表當盤實際所能成交之數量，僅能供作參考，此 由被告歐明榮於98年10月14日上午9時9分37秒委託買進499 張時所揭示之前一盤總賣量合計僅50張，但該筆委託單實際 成交172張；於98年10月27日上午9時26分19秒委託買進200 張時所揭示之前一盤總賣量合計僅58張，但該筆委託單之委 買數量全數成交之交易結果即明，故尚難謂投資人委託下單 買進之個股數量超過前一盤所揭示之個股賣量即必有不法。 從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐明榮有於上揭期日 盤中以漲停價委託買進超過當盤揭示之前一盤可成交委賣數 量之星雲公司股票，遽認被告歐明榮具有抬高星雲公司股價 或以虛偽掛單等人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以 誘使他人買進星雲公司股票之主觀意圖。 ㈥被告劉秀敏客觀上是否有連續高價買入奧斯特公司股票行為 ，主觀上有無抬高奧斯特公司股價或以其他人為方式，造成 股票交易活絡表象，以誘使他人買進奧斯特公司股票之意圖 ，而有違反證券交易法第155條第1項第4款、第7款之情事： ⒈就起訴書所指被告劉秀敏於分析期間（101年10月1日至102 年2月28日）中之101年12月18日買進奧斯特公司股票之成交 量475張占當日該股總成交量達27.66％部分： 奧斯特司係在證券商營業處所交易之股票，股本不到6億元 ，且該公司股票於分析期間前一月份之日均量為139張等情 ，有財團法人中華民國證券櫃臺買賣中心102年10月3日證櫃 交字第0000000000號函所附奧斯特公司基本資料、價量變化 比較表附卷可稽（見新北檢103偵字966卷第78頁至第98頁反 面），堪認奧斯特公司係屬中小型股，且股票交易量非多， 則被告劉秀敏因看好該股股價短線後勢發展，而於下單委託 買入較多股數時，其之委託買入或成交股票張數占單一時段 或單日比例較高，亦屬當然之結果。況觀之被告劉秀敏當日 委託買進該股之筆數共12筆（當日委託明細見附表6-2第2頁 ），其中僅有5筆委託單（即該日上午9時3分9秒、同分53秒 、同時6分39秒、同時7分46秒、同時24分43秒）係以高於前 一盤揭示成交價約0.05元至0.15元（即1檔至3檔）不等之13 .15元、13.3元、13.25元、13.3元、13.2元買進奧斯特股票 4張、40張、10張、10張、5張，合計共69張，占該股當日總 成交量（1717張516股）之比例亦僅約4%，是依其上開委託 交易之價、量情形，客觀上實尚難認有誘使他人跟進買入， 進而影響奧斯特公司股票市場價格或市場秩序之可能。此外 ，奧斯特公司股票之成交價於101年12月18日上午9時55分24 秒即漲停鎖死至收盤（見附表6-2第2頁），當日總成交量為 1717張，則被告劉秀敏於該股尚未漲停鎖死前之上午9時3分 9秒至9時57分10秒間分別以高於或等於前一盤成交價、漲停 價下單委託買進奧斯特公司股票4張、40張、10張、10張、5 張、10張、10張、10張、5張、5張、400張、5張（合計514 張），而因此在價格優先機制下優先較其他委買投資人取得 475張之總成交數量占當日該股成交總量之27.66％，實難謂 有何異常之處。從而，在無其他積極佐證下，自難僅以上開 買入成交交易之成交比重數據，遽爾推論被告劉秀敏於上開 交易行為時具有抬高奧斯特公司股價或以其他人為方式，造 成股票交易活絡表象，以誘使他人買進奧斯特公司股票之意 圖。 ⒉就起訴書所指被告劉秀敏於分析期間中之102年1月4日、9日 、25日、2月4日連續高價買進奧斯特公司股票，分別影響盤 中股價向上，影響檔數3檔至14檔部分: ①被告劉秀敏固然有於下列時間以高於市場揭示成交價之價格 買入奧斯特公司股票： ⑴使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月4日上午9時42分 34秒，以22.15元委託買進150張，該股成交價自21.40元上 漲至22.10元，上漲14檔，且其成交量占該時段96.77%。 ⑵使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月9日下午1時9分 36秒，以27.15元委託買進10張，該股成交價自27.0元上漲 至27.15元，上漲3檔，且其成交量占該時段76.92%。 ⑶使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月25日上午10時54 分17秒、上午10時54分48秒、上午10時55分10秒，分別以36 元、36.1元、36.2元委託買進各60張，該股成交價自35.90 元上漲至36.20元，上漲6檔，且其成交量占該時段79.66%。 。 ⑷使用附表1編號7之劉錦樺帳戶、附表1編號8歐思佳帳戶，於 102年1月25日下午1時27分38秒、1時28分31秒，以36元分別 委託買進100張、70張，該股成交價自35.80元上漲至36元， 上漲4檔，且其成交量占該時段56.67%。 ⑸使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年2月4日上午9時1分 24秒，以44.4元委託買進100張，該股成交價自44.15元上漲 至44.4元，上漲5檔，且其成交量占該時段52.02%。 ②惟我國股市交易市場以交易日單日1整日為計算基準，而買 進股票之數量、價格是否足以影響市場之實際交易價格，自 宜以交易日1整日為準，否則以固定時段論其交易之比例值 ，若該時段無人買進賣出該股票，行為人豈非隨時違反證券 交易法第155條第1項第4款規定之可能，此非立法目的自明 ，從而，自無從單憑被告劉秀敏上開期日某些盤中委買單之 成交數量占該時段總成交量之比重超過50%，即遽認被告劉 秀敏有抬高奧斯特公司股價或以其他人為方式，造成股票交 易活絡表象，以誘使他人買進該股股票之主觀意圖。 ③又依起訴書所指被告劉秀敏於分析期間之102年1月4日以高 價委託買進奧斯特股票之次數為1次，委託張數及成交張數 均為150張，占當日總成交張數（2517張286股）比例不到6% 。於102年1月9日以高價委託買進奧斯特股票之次數為1次， 委託張數及成交張數均為10張，占當日總成交張數（5953張 895股）比例不到0.2%。於102年1月25日以高價委託買進奧 斯特股票之次數計5筆，各委託買入60、60、60、100、70張 ，占當日總成交張數（4024張203股）比例約8.5%。於102年 2月4日以高價委託買進奧斯特股票之次數計1筆，委託買入 100張，占當日總成交張數（10921張647股）比例約0.9%之 具體情狀觀察，於101年10月1日至102年2月28日合計100個 交易日內，依起訴書所指被告劉秀敏涉嫌高價買進奧斯特股 票之日數僅佔4日，上開4日又分別相距5日、16日、10日， 再此4日中有3日即102年1月4日、9日、2月4日以高價買入之 次數均只有1次，又其於上開4日以高價委託買入奧斯特股票 之委託數量分別占各該日成交總量比例分別不到6%、0.2%、 8.6%、1%，比重甚是輕微，是以起訴書所指被告劉秀敏上開 高價買進奧斯特股票之日數、次數、密度、數量，客觀上應 無可能誘使他人跟進買入，進而影響奧斯特公司股票市場價 格或市場秩序之虞，核與證券交易法第155條第1項第4款、 第7款之構成要件有間，而無從以該罪相繩。 ⒊就起訴書所指被告劉秀敏於分析期間中之102年1月9日、17 日、21日、24日、29日、2月1日、4日、5日連續低價賣出奧 斯特公司股票，分別影響盤中股價下跌3檔至8檔部分: ①被告劉秀敏固然有於下列時間以低於市場揭示成交價之價格 賣出奧斯特公司股票： ⑴使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月9日上午9時17分 4秒，以26.25元委託賣出30張，該股成交價自26.4元下跌至 26.25元，下跌3檔。 ⑵使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月9日下午1時24分 40秒，以26.85元委託賣出60張，該股成交價自27.1元下跌 至26.9元，下跌4檔。 ⑶使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月17日下午1時19 分1秒，以29.2元委託賣出40張，該股成交價自29.4元下跌 至29.25元，下跌3檔。 ⑷使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月17日下午1時19 分20秒，以29元委託賣出100張，該股成交價自29.25元下跌 至29.0元，下跌5檔。 ⑸使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月21日上午9時15 分53秒、上午9時16分4秒，以31元委託賣出各20張，該股成 交價自31.40元下跌至31.00元，下跌8檔。 ⑹使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月24日上午9時7分 38秒、上午9時8分9秒、上午9時8分23秒，以36.4元分別委 託賣出15張、10張、10張，該股成交價自37.50元下跌至37. 10元，下跌8檔。 ⑺使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月24日上午9時31 分19秒、上午9時31分24秒、上午9時31分38秒、上午9時32 分4秒，以37.6元委託賣出各3張，該股成交價自38.15元下 跌至37.9元，下跌5檔。 ⑻使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月29日上午10時13 分38秒、上午10時13分51秒，以38.5元委託賣出各25張，該 股成交價自38.95元下跌至38.6元，下跌7檔。 ⑼使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年1月29日上午11時43 分0秒，以38.5元委託賣出20張，該股成交價自39.15元下跌 至38.8元，下跌7檔。 ⑽使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年2月1日上午9時27分 55秒、上午9時28分10秒，以39.5元委託賣出各15張，該股 成交價自40.90元下跌至40.50元，下跌8檔。 ⑾使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年2月1日上午11時57 分50秒、上午11時57分55秒、上午11時58分10秒、上午11時 58分14秒，以40.1元委託賣出各10張，該股成交價自40.85 元下跌至40.65元，下跌4檔。 ⑿使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年2月4日上午10時51 分2秒，以44.55元委託賣出10張，該股成交價自44.85元下 跌至44.7元，下跌3檔。 ⒀使用附表1編號7之劉錦樺帳戶，於102年2月5日上午9時9分 57秒、上午9時10分7秒間，以40.8元委託賣出各3張，該股 成交價自41.3元下跌至41.1元，下跌4檔。 ⒁使用附表1編號10之歐思宓帳戶，於102年2月5日上午10時1 分14秒，以39元委託賣出10張，該股成交價自39.5元下跌至 39.25元，下跌5檔。 ⒂使用附表1編號10之歐思宓帳戶，於102年2月5日上午10時2 分46秒、上午10時3分13秒，以39元委託賣出各10張，該股 成交價自39.4元下跌至39.2元，下跌4檔。 ②惟依起訴書所指被告劉秀敏於分析期間之於102年1月9日以 低價委託賣出奧斯特股票之次數計2次，各委託賣出30張、 60張，占當日總成交張數（5953張895股）比例約1.5%。於 102年1月17日以低價委託賣出奧斯特股票之次數計2次，各 委託賣出40張、100張，占當日總成交張數（6115張247股） 比例約2.3%。於102年1月21日以低價委託賣出奧斯特股票之 次數計2次，各委託賣出20張，占當日總成交張數（4457張 426股）比例約0.9%。於102年1月24日以低價委託賣出奧斯 特股票之次數計7次，各委託賣出15張、10張、10張、3張、 3張、3張、3張，占當日總成交張數（7255張466股）比例約 0.65%。於102年1月29日以低價委託賣出奧斯特股票之次數 計3次，各委託賣出25張、25張、20張，占當日總成交張數 （7547張256股）比例約0.9%。於102年2月1日以低價委託賣 出奧斯特股票之次數計6次，各委託賣出15張、15張、10張 、10張、10張、10張，占當日總成交張數（6831張143股） 比例約1%。於102年2月4日以低價委託賣出奧斯特股票之次 數計1次，委託賣出10張，占當日總成交張數（10921張647 股）比例約0.09%。於102年2月5日以低價委託賣出奧斯特股 票之次數計5次，各委託賣出3張、3張、10張、10張、10張 ，占當日總成交張數（5995張206股）比例約0.6%之具體情 狀觀察，於101年10月1日至102年2月28日合計100個交易日 內，依起訴書所指被告劉秀敏涉嫌低價賣出奧斯特股票之日 數僅佔8日，上開4日又分別相距8日、4日、3日、5日、3日 、3日、1日，再其於上開8日以低價委託賣出奧斯特股票之 委託數量占各該日成交總量比例介在0.09%至2.3%，比重實 屬輕微，是依起訴書所指被告劉秀敏上開低價賣出奧斯特股 票之日數、次數、密度、數量，客觀上顯無誘使他人跟進賣 出之可能，自無影響奧斯特公司股票市場價格或市場秩序之 虞，核與證券交易法第155條第1項第4款、第7款之構成要件 有間，而無從以該罪相繩。 ㈦至訊利公司、星雲公司、永捷公司、國眾公司、奧斯特公司 股票之基本面於上揭各自分析期間雖非表現甚佳，惟公司基 本面良好僅是股價可能會上漲之因素之一，亦非基本面不佳 之公司股價永遠只有下跌一途，且股價上漲或下跌之原因雖 然眾多，但終不脫供需法則。而上開公司股票在上揭期間乃 需求大於供給之賣方市場等情，已分述如前，則該等公司股 價在買進者眾、賣出者少之情形下形成上漲趨勢，亦是供需 法則運作下之當然結果。從而，當無從僅憑上開公司基本面 於前揭各分析期間並非良好此情，遽論被告歐明榮、劉秀敏 具有抬高該等公司股價或以其他人為方式，造成股票市場交 易活絡表象，以誘使他人買進該等公司股票之主觀意圖。 乙、被告王曈部分 ㈠由證券交易法第155條第1項第6款「意圖影響集中交易市場 有價證券交易價格，而散布流言或不實資料者」之規定可知 ，該款之構成要件，在主觀目的要件上，必須行為人有影響 集中交易市場有價證券交易價格之意圖，且行為人於散布當 時知悉為流言或不實消息而仍予以散布，始有歸責之必要， 若行為人已就消息來源為必要之查證，且有相當之理由足信 其所發佈之消息為真實，縱該消息於事後證實有所誇張或虛 偽，仍難以證券交易法之罪相繩（最高法院98年度台上字第 4431號判決意旨參照）。而在客觀要件上，則係行為人散布 流言或不實消息。又所謂「流言」，通常係指於散布之時無 法確定其所陳述者是否真實，或未經證實之資訊。而所謂「 不實資料」，則係指對既存事實做虛偽不實之陳述，此之「 不實」不限於積極為與真實情形相反之錯誤表示，尚包括僅 為部分真實陳述，而隱匿足以影響有價證券價值判斷之部分 重要事實而引人錯誤者。在關於未來資訊部分，本款所稱「 流言」，有學者認為應以對未來之「事實陳述」為限，而不 及於發行公司營運計畫目標、財務預測或股價變化預測等之 「意見表達」。蓋此等預測性之資訊，投資人應可認知其僅 係未必達成之目標或推論。從而，此等預測性之資訊對投資 人投資判斷之影響，與未來事實陳述，在本質上究有不同（ 見林國全，以散布流言或不實資料方法操縱價格－臺灣高等 法院92年度金上重訴字第9號判決評析，月旦民商法，第7期 ，第153-154頁〈2005〉）。然而，亦有學者未對「流言」 予以詳細定義，而認其與「不實資料」係泛指可能影響市價 之不實資訊（賴英照著，「股票遊戲規則－最新證券交易法 解析」，三版，第616頁）。從而，鑑於該款「流言」一詞 並無明確定義，及「不實資料」多侷限於與真實情狀不符之 消息，但消息之散布也不必然會為市場或投資大眾所接受， 或對資訊內容所指之公司股票引起重大波動，故不應全然就 所有消息之發佈皆認定該當該款之規定，否則將有過度箝制 個人言論自由，不當限制個人向第三人發表對證券發行公司 之意見及看法之虞。職是，當行為人意圖影響有價證券於集 中市場之交易價格，對市場散布不實訊息或未經市場證實之 消息時，其行為是否足以構成證券交易法第155條第1項第6 款之「操縱行為」，除其所散布之消息為不實資訊者外，尚 須該消息具備「足以影響一般理性投資人投資決定」之「重 大性」，始足當之（見莊永丞，論證券價格操縱行為之規範 理論基礎－從行為人散布流言或不實資料之操縱行為開展， 東吳法律學報，第20卷第1期，第180-182頁〈2008〉）。又 對於尚屬「不確定」而純屬臆測性之消息是否具有「重大性 」，本院認可參考美國聯邦最高法院在Basic Ins.v.Levins on案中所援引適用於判斷「內線交易」重大性之「信度/效 度平衡法則」，亦即由得知該屬臆測性不確定訊息之一般理 性投資人，綜合就散布者所供給消息背後所憑之資料決定該 消息「信度」高低，及其所散布資訊內容對公司整體影響之 「效度」大小論定，倘二者皆高者，則可認為行為人所散布 之此等臆測性資訊，對接受訊息之一般理性投資人具有「重 大性」。 ㈡起訴書所載被告王曈散布永捷公司消息部分： 起訴書第17頁固記載被告王曈分別有於98年11月4日上午8時 42分、98年11月5日8時48分，傳送「請買進4714永捷，在盤 前掛進一成資金…」、「昨天若未買到4714永捷者，今天還 可以追價…」內容之簡訊與會員，而散布有關永捷公司之流 言或不實資料。惟遍查全卷，毫無證明被告王曈有於上開時 間傳送上開內容簡訊與他人之證據，被告王曈於本院中亦供 稱：因時間久遠，其不記得有無傳送過上開內容簡訊給會員 ，但其絕對沒有在080理財網發布任何訊息等語（見本院卷 ㈠第132頁反面、第155頁答辯狀），是依檢察官之舉證，完 全無法證明被告王曈有於上揭時間傳送上揭內容簡訊與他人 之行為。從而，本院無從認定被告王曈有上開起訴書所指散 布流言或不實資料之行為，自無由成立證券交易法第155條 第1項第6款之罪。 ㈢起訴書所載被告王曈散布國眾公司消息部分： ⒈被告王曈有於如附表7編號3至7所示時間以廣播節目、傳真 稿或簡訊等方式將如上開編號內容所示資訊散布於他人之情 ，為被告王曈所不爭執（見本院卷㈠第133頁），並有華冠 證券投資顧問股份有限公司99年4月2日華冠函字第0990006 號函、該公司99年4月7日華冠函字第0000000號函（見本院 卷㈡第8頁至第10頁）、該公司99年2月5日華冠函字第09900 03號函（見本院卷㈡第24頁）、該公司撰寫日期為98年12月 22日、同年月23日之王曈副總簡訊會員傳真稿各1紙（見本 院卷㈡第12頁）附卷可稽，固堪認定。 ⒉惟「行為人雖不能證明言論內容為真實，但依其所提證據資 料，認為行為人有相當理由確信其為真實者，即不能以…之 刑責相繩」，司法院大法官釋字第509號解釋著有明文，則 對於所謂「能證明為真實」者，其證明強度自不必至於客觀 上真實之地步。而國眾公司股價於98年12月21日係以漲停價 開盤之情，有個股日成交資訊附卷可稽（見本院卷㈣第74頁 ），已徵被告王曈於同日上午9時5分許所發送如附表7編號5 所示簡訊內容中所指「國眾跳空漲停」之資訊並非虛偽。再 者，觀之國眾公司股價自98年12月4日開始起漲至同年月17 日，每日均以漲停價收盤，且同年月17日之成交量8721張亦 為該股近幾年來之最大成交量，又其股價於翌日（18日）之 走勢為開高走低收平盤，維持強勢整理，復於次一交易日（ 即21日）以漲停價開盤後即一路漲停鎖死至收盤等情，有個 股日成交資訊存卷可參（見本院卷㈣第74頁），堪認被告王 曈辯稱：其依照國眾公司股價自98年12月4日開始起漲後即 每日鎖漲停至同年月17日，並在該日暴出近幾年之最大成交 量，顯見有高檔換手，而該股翌日維持強勢整理，並於次一 交易日（21日）以漲停價開盤，顯示該股高檔換手成功，且 買方力道遠大於賣方之技術分析結果，推測認為該股今日有 大戶進場，故建議會員持股續抱等語，尚非無據。從而，被 告王曈於98年12月21日上午9分5分許所傳送「恭賀各位，國 眾跳空漲停，今天有大戶進場，持股抱住即可」之簡訊內容 消息，既有上開合理依據，自難謂於其於散布上開言論時有 「散布流言或不實消息」之主觀犯意。 ⒊如附表7編號6、7所示傳真稿、簡訊內容部分： ①觀之該等傳真稿、簡訊即「國眾已肯定為明年的明星股，初 步預估明年EPS至少有8元以上，所以股價會漲翻天，任何價 位均可買進」、「請在盤前掛進5410國眾，明年EPS可達8元 以上，現在還可以追價」之內容，其中就「國眾已肯定為明 年的明星股」、「國眾公司明年EPS可達8元以上」、「股價 會漲翻天」等資訊，核其言論性質係屬被告王曈對國眾公司 未來營運成果之預測性分析意見。而EPS（每股盈餘）通常 係用來衡量公司之獲利能力，乃投資人檢視及決定股票投資 之重要參考指標一。又證券投資分析人員（即俗稱之證券分 析師）乃通過中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會委 託機構舉辦之證券投資分析人員測驗合格，或在外國取得證 券分析師資格，具有二年以上實際經驗，經同業公會委託機 構舉辦之證券投資信託及顧問事業業務員之法規測驗合格， 並經同業公會認可，而得為證券投資顧問事業於各種傳播媒 體從事證券投資分析，及從事對有價證券、證券相關商品或 其他經金融監督管理委員會核准項目之投資或交易有關事項 提供分析意見或推介建議，與從事證券投資分析活動、講授 或出版等業務之人員，證券投資顧問事業負責人與業務人員 管理規則第5條第1項第1款、第2項、第4條第1項、第2條第2 項第1款至第5款分別定有明文，足見證券投資分析人員乃通 過一定認證測驗合格，具有經國家認可得對投資大眾提供證 券投資分析，引導投資人找出正確並符合自己需求投資方向 之身分意涵，故證券投資分析人員對外發表之證券投資分析 意見，應會對一般投資人之投資選擇產生相當影響。從而， 堪認被告王曈以證券投資分析人員身分，透過傳真稿或盤中 簡訊散布「國眾公司明年EPS可達8元以上」之與國眾公司未 來獲利能力有關之預測性分析意見，應會對接收訊息之一般 投資人之投資決定造成影響。 ②而質之被告王曈其於散布如附表7編號6、7所示傳真稿、簡 訊所示內容之分析根據為何，辯稱：其於研究訪查國眾公司 過程中得知該公司於98年年6月、7月分別得標「臺北縣政府 及各機關用戶端資訊服務委外案」與「臺南縣政府國中小學 電腦設備租賃案」，合計2.88億元，部分已順利交貨驗收完 畢，正在付款中，即將結案，而其參考國眾公司財務報表所 顯示該公司當年度前三季平均毛利率約30%之數據，預估此 二案毛利率假設為35%，再除以國眾公司約8億元之股本，即 得出預估EPS約1.2元，另國眾公司尚有長年穩定之臺灣彩券 公司投注機、各大金融機構自動櫃員機維護契約，而此業務 為勞務收入，除人事費用外，並無額外成本，依一般市場行 情合理預估毛利率應有70%以上，因此其當時初步預估國眾 公司99年第1季EPS有上看2元至2.5元之可能，故推估該公司 全年度EPS應有上看8元以上機會等語。而國眾公司於98年6 月以評分第一名標到「臺北縣政府及各機關用戶端資訊服務 委外案」，金額約1.52億元，已順利交貨驗收結案，客戶滿 意度高；於98年7月以評分第一名得標「臺南縣政府國中小 學電腦設備租賃案」1.36億元，該案即將安裝完成，進度超 前；該公司客戶服務事業部獨家服務臺灣彩券公司5,500台 投注機，合約7年，年維修金額約8,000萬，另服務各大銀行 之自動櫃員機共5千多台，年維護收入8,000萬以上，且在教 育市場方面，國眾公司客戶遍及全國八百家各級學校，年營 收超過3億等情，有被告王曈於98年11月18日委由專人拜訪 國眾公司所得之國眾電腦近期重要實績與成就報告、國眾公 司狂賀得標網頁在卷可參（見本院卷㈡第33頁至第34頁、第 46頁）。又國眾公司98年度第三季損益表所示之毛利率為 30.23%乙節，亦有該公司損益表查詢結果存卷可考（見本院 卷㈡第47頁），堪認被告王曈上開辯稱：其當時預估國眾公 司明年EPS可達8元以上係有所根據等語，尚非無憑。從而， 被告王曈上開預測性分析推估意見，既非毫無根據，且99年 1月25日、27日更有報章媒體刊登較被告王曈更樂觀預估之 「國眾今年獲利挑戰一個資本額」報導等情，此有99年1月 25日經濟日報D3版、99年1月27日工商日報A23版附卷可稽（ 見本院卷㈡第30頁反面至第31頁），則雖然被告王曈上開預 測性分析推估言論於事後證實有所誇張且與客觀情事發展結 果不符，仍難因此遽認被告王曈於散布如附表7編號6、7所 示傳真稿、簡訊內容之初即有散布流言或不實資料之主觀故 意。 ⒋如附表7編號3、4所示廣播節目講述內容部分： 細繹被告王曈於如附表7編號3、4所示廣播節目中講述內容 之前後文意旨，應可認前揭言論性質係屬被告王曈向不特定 聽眾提供因國眾電腦乃Google正式代理商，故其判斷在二家 公司有合作關係，及國眾公司本身有從事研發雲端運算業務 等情形下，Google應會將雲端軟體有關項目或訂單交給國眾 公司開發，待國眾公司成功開發後，就商機無限之其個人對 國眾公司營運前景展望之預測性分析意見。雖然上開講述內 容中並未詳細陳述前揭論證過程，或強調係預測性等字眼， 甚至間或有用語不精確之處，如有時稱「正式代理商」、有 時稱「總代理」，惟接收上揭資訊之一般理性投資人當可從 被告王曈言談間之語氣及上揭於緊接2日重複陳述雷同要旨 之前後內容脈絡判斷被告王曈如附表7編號3、4所示言論， 主要均係傳達其個人預測因國眾公司和Google間有代理契約 之合作關係及國眾公司本身有從事研發雲端運算業務等情形 下，Google應會將雲端軟體有關項目或訂單交給國眾公司開 發，待國眾公司成功開發後就商機無限之個人判斷分析意見 。而國眾公司乃Google正式授權臺灣合法代理商之情，有國 眾公司網頁列印紙本附卷可稽（見本院卷㈡第28頁），又雲 端運算係國眾公司研發中心研發重點之一之情，亦有國眾公 司所提供之國眾電腦轉型研發專案1紙在卷可參（見本院㈡ 卷第34頁），堪認被告王曈上開預測性分析意見之言論並非 毫無合理根據。雖國眾公司於99年4月19日函覆行政院金融 監督管理委員會調查時表示，Google公司在臺灣有關AdWord s關鍵字廣告之授權經銷商目前有2家，該公司為其中一家， 但非謂是總代理，另Google公司推出雲端計算架構之應用軟 體引擎平台，為公開之技術資源，一般公司均可申請，該公 司已申請授權並獲許可，可以運用該平台發展雲端服務，但 並非所謂接受Google委託設計雲端軟體等情（見本院卷㈡第 5頁）。惟證券分析師對上市櫃公司未來營運展望之分析、 預測，本會受限於分析師個人之專業素養，包括其個人之專 業知識、訓練、經驗、人格特質、判斷力及其分析過程所參 考資料來源之客觀性、可靠性等主、客觀因素，故此種預測 性之分析意見，既係由分析師本其個人素養，依據個人所得 悉之現有客觀資料，針對未來可能發生之情形進行分析、推 估，自無從課以必須與事後客觀發展情形相吻合之義務。從 而，雖然國眾公司於被告王曈發表上開言論後將近半年，於 行政院金融監督管理委員會調查時表示，該公司僅係Google 公司在臺灣有關AdWords關鍵字廣告之授權經銷商之一，且 實際上並無接受Google委託設計雲端軟體之情事，惟被告王 曈於上開廣播節目中所為之預測性分析推估意見，既非毫無 根據，雖然該等言論存有用語不精確及陳述論證過程有嫌簡 略之瑕疵，且於事後證實有所誇張或與客觀實際情事不全然 相符，仍難因此遽認被告王曈於散布如附表7編號3、4所示 廣播節目講述內容之初即有散布流言或不實資料之主觀故意 。 七、綜上所述，本案依檢察官所舉之證據，固堪認定被告歐明榮 、劉秀敏有上揭所述委託買入前揭公司股票之客觀交易情形 ，又被告2人上揭客觀之交易行為，在市場交易機制下，部 分行為雖無可避免會對該股股價造成波動，惟在無其他具體 積極證據（如：行為人自述有炒作股價或誘使他人跟進買賣 意圖及操作方式之對話或書面；行為人有諸多不合理且變態 之交易行為，如無法合理說明之大量相對成交或委託買進後 取消買單，卻於密接時間再以相同價格委託買進等明顯違反 交易效率之行為）足以佐證其等於為上開客觀交易行為時， 係基於抬高前揭公司股價或以其他人為方式，造成股票市場 交易活絡表象，以誘使他人買進前揭公司股票之主觀意圖下 ，自難僅以被告2人所為前揭並非完全不合理之客觀交易行 為，遽認被告2人有違反證券交易法第155條第1項第4款、第 7款規定之情事。另就被告王曈部分，因被告王曈均已提出 其上開分析意見所憑之依據，雖其部分預測性分析意見內容 經與事後客觀情事發展結果印證不符，然此至多僅是證明被 告王曈之專業能力素養亟待加強，惟仍難因此認定被告王曈 於散布上開消息之時即有散布流言或不實資料之主觀犯意。 從而，本案依檢察官所舉之證據，均無法證明被告歐明榮、 劉秀敏確有違反證券交易法第155條第1項第4款、第7款之規 定，而應依同法第171條第1項第1款處罰之情形；被告王曈 確有違反證券交易法第155條第1項第6款之規定，而應依同 法第171條第1項第1款處罰之情形，本院因而未能形成被告 歐明榮、劉秀敏、王曈有犯上揭犯罪之確信。揆諸首揭法條 、判例要旨及說明，就公訴意旨所載被告3人所涉上開犯嫌 ，自屬不能證明被告3人犯罪，應為被告3人均無罪之諭知， 以昭慎重。 據上論斷，應依刑事訴訟法第301條第1項，判決如主文。 本案經檢察官張介欽偵查起訴，檢察官黃柏翔到庭執行公訴。 中 華 民 國 105 年 1 月 28 日 刑事第十九庭 審判長法 官 黃俊明 法 官 紀凱峰 法 官 謝昀璉 以上正本證明與原本無異。 如不服本判決應於收受送達後10日內向本院提出上訴書狀，並應 敘述具體理由；其未敘述上訴理由者，應於上訴期間屆滿後20日 內向本院補提理由書（均須按他造當事人之人數附繕本）「切勿 逕送上級法院」。 書記官 程于恬 中 華 民 國 105 年 1 月 28 日